I rendimenti totali distinguono le infrastrutture dalle azioni e dalle obbligazioni

Elementi principali da ricordare

• Il profilo difensivo delle azioni dell'infrastruttura rispetto a quelle di altri settori e la sua capacità di fornire crescita di capitale a lungo termine durante un ciclo economico rispetto alle obbligazioni, offrono differenziazione in un ambiente di incertezza macroeconomica e tassi di interesse più elevati.
• Riteniamo che le aziende dovrebbero prendere in considerazione la possibilità di investire in categorie ben definite di infrastrutture quotate, come attività regolamentate e attività le cui entrate provengono direttamente dai consumatori, i cui guadagni si basano su contratti a lungo termine che forniscono visibilità sulla capacità di ciascuna azienda di generare flussi di cassa.
• In un contesto globale di rendimenti obbligazionari più elevati, è importante ricercare un rendimento totale attraverso le infrastrutture quotate poiché, sebbene al momento le obbligazioni possano offrire un reddito più elevato, non saranno in grado di offrire una valorizzazione del capitale durante il ciclo.

Secondo la nostra prospettiva, la seconda metà del 2023 si configura come un braccio di ferro tra le aspettative ancora ottimistiche del mercato per un rallentamento dell'economia e previsioni economiche più caute che indicano invece una recessione. Dati gli attuali livelli di incertezza macroeconomica a livello globale, crediamo che la natura difensiva dell'infrastruttura, in particolare la determinazione dei ricavi delle società infrastrutturali, insieme alla capacità della stessa di fornire una crescita del capitale a lungo termine nel corso di un ciclo economico sostenuta da entrate prevedibili e affidabili, rendano questa classe di attività attraente in un contesto di tassi di interesse più elevati.

Che cosa sono le infrastrutture?

Le infrastrutture sono costituite da beni fisici che forniscono un servizio essenziale alla società. Si tratta di servizi con cui interagiamo quotidianamente. Ad esempio, utilizziamo gas, acqua ed elettricità per svolgere le nostre attività quotidiane e ferrovie e strade per spostarci da un luogo all'altro.

Inoltre, nella nostra definizione di infrastruttura, devono essere inoltre presenti dei solidi quadri normativi per garantire che gli azionisti delle società in cui investiamo ricevano i loro rendimenti. Tali quadri possono essere di natura regolamentare o basati su concessioni a lungo termine. Entrambi i quadri offrono visibilità sulla capacità dell'azienda di generare liquidità.

In generale, la nostra definizione di infrastruttura si articola in due categorie: le attività regolamentate e le attività le cui entrate provengono direttamente dai consumatori.

Per quando riguarda le attività regolamentate, come ad esempio i servizi pubblici di acqua, gas ed energia rinnovabile, un organismo regolatore determina i ricavi che un'azienda dovrebbe guadagnare dalle proprie attività, e tali entrate di solito riflettono la dimensione della base del patrimonio societario, il costo del capitale, le spese operative, le imposte e un'allocazione per l'ammortamento dei suoi beni (Figura 1). Poiché la domanda di questi strumenti è costante e a determinare le entrate è l'autorità di regolamentazione, le società che possiedono e gestiscono attività regolamentate si caratterizzano per un flusso di cassa relativamente stabile nel tempo. Inoltre, l'organismo regolatore tiene periodicamente conto dell'inflazione e dei rendimenti dei titoli di stato: di conseguenza, gli aumenti dei prezzi sono spesso collegati all'inflazione e le valutazioni a lungo termine sono relativamente al riparo dai cambiamenti nei rendimenti dei titoli di stato.

I ricavi per le attività le cui entrate provengono direttamente dai consumatori, come ferrovie, autostrade a pedaggio, aeroporti, porti e torri di comunicazione, sono invece determinati da prezzi e volume, con prezzi generalmente stabiliti da contratti a lungo termine e un volume che riflette in genere l'attività economica, come misurata dal prodotto interno lordo (PIL) (Figura 2). Alla crescita, allo sviluppo e al prosperare di un'economia, di solito corrisponde anche un aumento della domanda per queste attività.

Le aziende di infrastrutture possono quindi fornire entrate prevedibili derivate dalle attività sottostanti. Tutto ciò permette agli investitori di conoscere in modo trasparente le entrate e, sostanzialmente, i profitti e i dividendi.

Stabilità e certezza degli utili

La prevista resilienza delle infrastrutture in diversi contesti macroeconomici garantisce la stabilità degli utili: utilizzando come punto di riferimento l'indice Global Listed Infrastructure Organization (GLIO), è possibile vedere che, negli ultimi due decenni, l'EBITDA per le infrastrutture ha registrato in un unico caso una crescita negativa anno su anno (Figura 3).

Dal momento che la domanda di servizi di pubblica utilità regolamentati e in appalto è costante e che è l'autorità di regolamentazione a determinare i ricavi, queste società presentano un intervallo di crescita degli utili annui piuttosto ristretto (Figura 4). Grazie alla loro natura essenziale e alla prevedibilità dei prezzi, le attività le cui entrate provengono direttamente dai consumatori registrano crescite degli utili più contenute rispetto alle azioni in generale.

Inoltre, data la loro natura regolamentata, i risultati delle società di pubblica utilità possono essere generalmente previsti con maggiore certezza rispetto ai titoli azionari generali. Analizzando l'intervallo degli utili (espresso in %) per le aziende di ciascun settore da parte del broker di vendita più rialzista e di quello più ribassista, si riscontrano meno discrepanze tra i broker di vendita nel settore dei servizi di pubblica utilità (Figura 5). Rispetto ai servizi di pubblica utilità, l'incertezza per la crescita degli utili delle attività le cui entrate provengono direttamente dai consumatori è relativamente maggiore, data la componente di volume meno prevedibile, anche se le attività le cui entrate provengono direttamente dai consumatori hanno una gamma di differenze di previsione più ristretta rispetto ai titoli azionari generali.

Investire nelle infrastrutture per ottenere un rendimento totale

Come dimostrato, i ricavi e gli utili dei servizi di pubblica utilità e di attività le cui entrate provengono direttamente dai consumatori sono relativamente stabili e prevedibili. In tempi di stress economico, quindi, riteniamo che le attività infrastrutturali nei mercati quotati dovrebbero fornire un'esposizione difensiva. L'effetto composto di questa esposizione difensiva nei mercati in ribasso, unito a un'adeguata partecipazione al rialzo, soprattutto da parte delle attività le cui entrate provengono direttamente dai consumatori e che dipendono dal PIL, in passato ha permesso alle infrastrutture di ottenere degli interessanti rendimenti totali.

Nella nostra definizione di infrastruttura all'interno del RARE Income Universe proprietario, riteniamo necessario comprendere la qualità delle attività di una società di infrastrutture, nonché la normativa e i contratti che le regolano. I gestori attivi di infrastrutture possono concentrarsi sulle società di questo settore che hanno dimostrato la loro capacità di far crescere il capitale attraverso il ciclo economico. Queste possono offrire rendimenti totali sia attraverso i dividendi sia attraverso la valorizzazione del capitale e, grazie a questa combinazione, possono eventualmente sovraperformare le principali classi di attività con un rischio inferiore a quello delle azioni in generale (Figura 6).

Sebbene le azioni globali possano offrire interessanti ritorni sul capitale e i REIT possano offrire rendimenti interessanti, entrambi presentando fatturati e, in ultima analisi, utili e dividendi, strettamente legati all'attività economica. Le entrate stabili che derivano dalle attività sottostanti delle società di infrastrutture sono avvantaggiate nel campo delle soluzioni per i rendimenti totali a lungo termine.

In un contesto globale di rendimenti obbligazionari più elevati, la ricerca di un rendimento totale diventa molto importante: questo perché, sebbene al momento le obbligazioni possano offrire un reddito più elevato, non saranno in grado di offrire una valorizzazione del capitale durante il ciclo. In un contesto economico in via di deterioramento, degli utili stabili derivanti dalla stabilità dei quadri reddituali delle attività infrastrutturali regolamentate e l'esposizione alla crescita economica attraverso attività le cui entrate provengono direttamente dai consumatori possono contribuire a generare forti rendimenti totali, rendendo, a nostro avviso, le infrastrutture quotate una proposta d'investimento interessante.