Sotto il macroscopio: Un toro agile in un negozio di porcellane cinesi

Ecco le mie ultime osservazioni:

In breve, negli ultimi sei mesi la riapertura della Cina non ha prodotto la crescita auspicata dal presidente Xi Jinping e dal suo governo, per cui la politica sta iniziando a cambiare. Come riportato dai media, la Cina sta valutando un nuovo pacchetto di sostegno al mercato immobiliare e gli organismi di regolamentazione stanno considerando un nuovo paniere di misure, tra cui la riduzione degli acconti in alcune aree non centrali delle città chiave, l'ulteriore allentamento delle restrizioni all'acquisto, nonché il perfezionamento e l'estensione delle politiche annunciate nelle "16 misure finanziarie" di novembre 2022.¹ Inoltre, i media riferiscono che le autorità cinesi stanno guidando le grandi banche a ridurre i tassi di deposito di 10 punti base (pb).² Ciò ha preceduto l'annuncio della People's Bank of China di un taglio di 10 punti base del tasso di riacquisto a sette giorni dal 2%.³ La decisione può apparire di piccola portata, ma trasmette l'intenzione di stimolare la crescita. Infine, il Consiglio di Stato ha ribadito recentemente il proprio impegno a sostenere la produzione e l'adozione di veicoli elettrici (VE), estendendo la riduzione dell'imposta sull'acquisto e promuovendo la costruzione di infrastrutture di ricarica di alta qualità.

Inoltre, è previsto un allentamento mirato e misurato della politica fiscale. Pechino è consapevole della necessità del sostegno governativo per arginare l'erosione della fiducia interna nei confronti della ripresa. Gli investitori locali ed esteri seguono con attenzione le risposte politiche del governo, che sta prendendo decisioni cruciali per la crescita a medio termine e la creazione di ricchezza in Cina.

Infine, gli investitori dovrebbero notare anche cambiamenti a livello regionale, soprattutto nelle sei “province economicamente forti”. Queste sei province rappresentano circa il 45% del prodotto interno lordo (PIL) nazionale⁴ e costituiscono quasi il 60% del totale nazionale per il commercio estero.⁵ Comprendono le province costiere di Guangdong, Jiangsu, Zhejiang e Shandong, che sono caratterizzate da un'intensa attività di esportazione, e le province senza sbocco sul mare di Henan e Sichuan. Per queste province l'obiettivo di crescita del PIL nel 2023 è del 5%-6%.⁶ In altre parole, gli investitori dovrebbero guardare oltre Pechino e Shanghai.

I ribassisti hanno ragione, ma il loro atteggiamento è esagerato

I ribassisti segnalano rischi di deflazione, un tasso record di disoccupazione giovanile, scarsi segnali di ripresa degli investimenti diretti esteri (IDE) e forti tensioni tra Cina e Stati Uniti che ostacolano il commercio bilaterale e i flussi di investimenti transfrontalieri.

Alcuni investitori stranieri stanno mettendo in dubbio il ruolo della Cina come contributore alla crescita economica globale. A nostro avviso, queste preoccupazioni appaiono esagerate. È vero che tra il 2013 e il 2021 il contributo medio della Cina alla crescita economica globale ha superato il 30%, posizionandosi al primo posto nel mondo, un livello probabilmente insostenibile.⁷ Ma così facendo, la Cina è diventata una grande economia e una forza importante del PIL mondiale. Nel 2021 il PIL cinese rappresentava il 18% della produzione mondiale, rispetto all'11% del 2012.⁸ Dal 2013 al 2021, il PIL reale cinese crescerà a un tasso medio annuo del 6,6%, contro il 3,0% dell'economia globale e il 4,1% delle economie in via di sviluppo.⁹

La morale è che il benessere della Cina svolgerà un ruolo fondamentale per la prosperità del resto del mondo. La crescita della Cina durante le turbolenze globali di questo secolo ha attutito gli shock di altre economie. Le preoccupazioni sulla diminuzione del ruolo della Cina come pilastro globale sono fuori luogo. Anzi, la Cina è destinata a contribuire ancora di più all'economia mondiale, superando un quinto della produzione globale nei prossimi cinque anni. Anche il crescente protezionismo commerciale, che ha dimezzato le esportazioni cinesi (in percentuale del PIL) rispetto al picco del 40% del 2006, non ha ostacolato il contributo della Cina alla crescita globale né il suo emergere come uno dei blocchi economici più potenti del mondo (insieme all'Unione Europea e agli Stati Uniti).¹⁰

Cosa significa questo per gli investimenti cinesi?

Finora, nel 2023, le azioni cinesi sono rimaste indietro non solo rispetto ai mercati statunitensi, ma anche rispetto agli indici giapponesi e tedeschi.¹¹ La crescita della Cina, più debole del previsto, ha frenato l'andamento dei prezzi delle azioni continentali, così come le significative revisioni al ribasso degli utili societari.¹² Quest'anno il mercato azionario cinese ha subito una flessione.¹³

Di conseguenza, i titoli cinesi hanno già scontato molte cattive notizie. Ad esempio, secondo i nostri calcoli, il mercato azionario cinese sconta ora una probabilità di recessione superiore all'80%. Tale probabilità si basa sul rapporto prezzo-utili (P/E) forward dell'indice MSCI China, pari a 10,8x, che ora è inferiore ai rapporti mediani dei precedenti periodi di stress del mercato, tra cui la crisi finanziaria globale (13,4x), la pandemia di COVID-19 (13,3x) e il 2022 (11,7x).¹⁴ Analogamente, i mercati del credito cinesi stanno valutando i rischi di recessione, come testimoniano gli ampi spread di credito nelle fasce di scadenza da uno a tre anni e da cinque a dieci anni.¹⁵

Avendo già scontato una discreta quantità di notizie negative e in attesa di stimoli politici, prevediamo una ripresa nel secondo semestre del 2023 per i mercati cinesi. La ripresa avverrà probabilmente per gradi.

Vale la pena ricordare che l'ottimismo circa la riapertura in seguito al COVID alla fine dello scorso anno ha portato ad afflussi di portafogli esteri per USD 25 miliardi nei primi cinque mesi del 2023.¹⁶ Ma l'interesse è scemato con il balbettare dell'economia, provocando deflussi per USD 2,4 miliardi in aprile e maggio.¹⁷ Quando la politica diventerà più favorevole, ci aspettiamo un rinnovato interesse per il mercato, grazie all'aumento delle aspettative di crescita e di profitti, in un contesto di valutazioni che riteniamo interessanti. 

Le opportunità di investimento azionario sono propense a orientarsi verso il settore manifatturiero, in particolare le attrezzature industriali, e il settore bancario. Secondo la nostra analisi, le attrezzature industriali dovrebbero beneficiare di un probabile aumento della spesa in conto capitale in seguito al miglioramento dell'economia. Per quanto riguarda il settore bancario, riteniamo che la stabilità degli utili e la solida qualità degli asset, accompagnate da valutazioni interessanti, rappresentino i principali elementi di supporto.

Infine, saremmo superficiali se non affermassimo che anche le prospettive economiche globali stanno migliorando. I segnali di un calo dell'inflazione senza bruschi rallentamenti economici negli Stati Uniti o in Europa stanno rafforzando il sentiment degli investitori globali. I tassi di riferimento si stanno avvicinando al loro massimo negli Stati Uniti e l'Europa non è lontana. A nostro avviso, la recessione dei profitti globali sembra aver toccato il fondo e le revisioni al rialzo sono ormai la norma nella maggior parte delle regioni.

Riteniamo che la Cina e le azioni cinesi dovrebbero beneficiare di questi sviluppi. Ci sembra sempre più evidente che la ristretta base di leadership azionaria, che ha dominato la performance del mercato nel primo semestre del 2023, sta cedendo il passo a una maggiore partecipazione globale. La Cina, che ha toccato i minimi del suo ciclo economico e degli utili, ma che offre anche valutazioni a nostro avviso convincenti, è pronta a unirsi all'ampia ripresa del mercato azionario globale che potrebbe caratterizzare la seconda metà del 2023.

Conclusioni: non bisognaavere paura di un toro in un negozio di porcellane cinesi  

Il concetto di "toro in un negozio di porcellane cinesi” tende ad essere associato alla fragilità dell’ambiente circostante e alla goffaggine.

Ma lo stesso ragionamento non è applicabile a un mercato toro azionario in un negozio costituito dal mercato azionario cinese. Riteniamo che un adeguato sostegno politico, concordato tra governo centrale e governi regionali, dovrebbe far sì che le delusioni circa la ripresa cinese che hanno afflitto il mercato azionario cinese dall’inizio dell’anno, appartengano ormai al passato. Anche il miglioramento delle prospettive globali costituisce un ulteriore elemento supportivo, così come la crescente disponibilità degli investitori ad ampliare i propri orizzonti.

In questo senso, diamo il nostro benvenuto al toro nel negozio di porcellane cinesi. Si può trovare qualcosa di prezioso aggirandosi tra i suoi scaffali.