CONTRIBUTORI
Francis Gannon
Co-Chief Investment Officer, Managing Director
Riteniamo che il potenziale per un periodo esteso di solide performance da parte delle small cap sia elevato, tanto su base assoluta quanto su base relativa."
Riteniamo che le attuali condizioni economiche e di investimento stiano creando potenziali vantaggi per i gestori attivi nell’ambito delle small cap, soprattutto per quelle di qualità superiore.
La normalizzazione dei tassi sta già portando le aziende a prendere decisioni più razionali in materia di allocazione del capitale, perché i bilanci e la leva finanziaria tornano ad assumere rilevanza. Questo vale soprattutto per le small cap, considerando l’elevata percentuale di società in perdita e la tendenza del debito ad essere più variabile che fisso. In un simile contesto, un'epoca di tassi d'interesse storicamente più tipici dovrebbe premiare le performance operative di successo (anziché i profitti finanziati) e quindi sostenere il potenziale di sovraperformance delle aziende di qualità superiore. Per “aziende di alta qualità” intendiamo quelle caratterizzate da basso indebitamento, capacità di generare flussi di cassa liberi, elevati rendimenti sul capitale investito e team di gestione con comprovata abilità nell'allocare il capitale in modo prudente ed efficace.
All'interno dell'Indice Russell 2000 (su cui si concentra la maggior parte degli investimenti passivi in indici small cap), il 43% dei componenti è costituito da società in perdita, molte delle quali presentano inoltre un grado di leva finanziaria relativamente elevato. Da un punto di vista qualitativo, i portafogli delle small cap a gestione attiva sembrano meglio posizionati per avere successo rispetto al benchmark generale, dal momento che i gestori attivi tendono a preferire società con caratteristiche quali rendimenti elevati e costanti sul capitale investito, basso indebitamento, generazione di flussi di cassa liberi e redditività costante.
Tutti questi sviluppi potrebbero creare le premesse per una performance superiore alla media da parte delle small cap. Al 29/2/24 il Russell 2000 è sceso del -13,0% dall'ultimo picco dell'11/8/21. Con la stabilizzazione dei tassi e la crescita dell'economia statunitense, il potenziale di mean reversion appare molto elevato. Inoltre, al 29/2/24 il Russell 2000 ha ottenuto rendimenti totali medi annualizzati a tre anni pari allo 0,9%. Perché questo rendimento così negativo è degno di nota? In 66 su 67 periodi (ovvero nel 99% dei casi) in cui i rendimenti totali medi annualizzati dell'indice a 3 anni sono stati pari o superiori al 3%, i successivi rendimenti annualizzati a 3 anni sono stati positivi e hanno registrato una media del 16,7%, un valore significativamente superiore al rendimento medio annuo mensile a 3 anni del Russell 2000, pari al 10,7% dalla sua nascita (31/12/1978).
Nell'attuale ciclo, le small cap hanno registrato un calo da picco a picco di oltre il 30% e in molti casi hanno già scontato una recessione che non si è ancora materializzata. Ci aspettiamo quindi una fase di recupero prolungata per le small cap, dato che i rendimenti sono scesi significativamente sotto la media a 1, 3, 5 e 10 anni fino alla fine di febbraio.
Alla luce dei recenti rendimenti del Russell 2000, non sorprende che i titoli delle small cap rimangano sottovalutati sia in termini assoluti sia rispetto ai titoli delle large cap. Ciò che è meno evidente è che alcune small cap selezionate continuano a mostrare un notevole potenziale di guadagno. Al 31/12/23, la media armonica ponderata del rapporto prezzo/utili ("P/E Ratio") del Russell 2000 era ben al di sotto della sua media storica (14,9x contro 17,9x), mentre le large cap scambiavano con un P/E sostanzialmente superiore, pari a 23,3x alla fine del 2023.
I P/E Ratio delle small cap sono ancora sotto la media
Media armonica ponderata del rapporto prezzo/utili (esclusi i titoli che non realizzano utili) per il Russell 2000
31/12/98-31/12/23
Fonte: FacstSet. La performance passata non costituisce una garanzia di risultati futuri. La media armonica ponderata è il metodo preferibile per la media dei multipli, come il rapporto prezzo/utili. Utilizzando una media aritmetica ponderata per mediare questi rapporti, si attribuisce un peso maggiore ai punti di dati elevati rispetto ai punti di dati bassi.
Analogamente, di recente abbiamo scritto che al 31/12/23 le valutazioni relative delle small cap rispetto alle large cap erano vicine ai minimi degli ultimi 25 anni; siamo giunti a questa conclusione sulla scorta della nostra metrica di valutazione preferita dell'indice, vale a dire il rapporto tra il valore d'impresa e gli utili al lordo degli interessi e delle imposte (EV/EBIT). Inoltre, per il 2024 si prevede che la crescita degli utili delle small cap sia doppia rispetto a quella delle large cap, il che è coerente con le notizie perlopiù positive captate dai nostri team di gestione del portafoglio durante la stagione degli utili di febbraio 2024.
Infine, intravediamo un'opportunità secolare per la gestione attiva delle small cap, che hanno una maggiore esposizione all'attività economica statunitense. Molte aziende di dimensioni più contenute potranno trarre grandi benefici secolari dai trend nascenti dell'IA, del reshoring, dei cambi delle catene di fornitura e della deglobalizzazione. Anche il CHIPS Act e diversi progetti infrastrutturali daranno impulso all'attività manifatturiera incentrata sugli Stati Uniti, a vantaggio delle società più piccole. Tutte queste attività si svolgeranno in un contesto favorevole, caratterizzato dal calo dell'inflazione, dalla riduzione degli spread creditizi e dall'elevata probabilità di un taglio dei tassi da parte della Federal Reserve nel 2024. Riteniamo che il potenziale per un periodo esteso di solide performance da parte delle small cap sia elevato, tanto su base assoluta quanto su base relativa.
Definizioni
L’Indice Russell 2000 è un indicatore che rappresenta le performance delle azioni small-cap negli Stati Uniti. Questo indice include le azioni delle 2.000 società più piccole all’interno dell’indice Russell 3000, che rappresenta un ampio spettro di società quotate in borsa negli Stati Uniti.
Il valore d’impresa (enterprise value, EV) si riferisce al valore completo di una società dopo aver considerato i detentori sia di obbligazioni che di azioni.
Il multiplo EV/EBIT è il rapporto tra il valore d'impresa (EV) e gli utili al lordo degli interessi e delle imposte (EBIT).
Il Price/Earnings Ratio è calcolato dividendo il prezzo delle azioni di una società per i suoi utili per azione (EPS) nell'arco di 12 mesi ed esclude anche le società con utili nulli o negativi.
L’utile per azione (EPS) è la quota di utile di una società attribuita a ciascuna azione ordinaria in circolazione. Le stime di crescita dell’EPS sono le stime del tasso di crescita dell’EPS medio precalcolato da analisti di brokerage.
Il CHIPS and Science Act (CHIPS Act) è una legge federale statunitense promulgata dal 117° Congresso degli Stati Uniti e firmata dal Presidente degli Stati Uniti Joe Biden il 9 agosto 2022. La legge prevede circa 280 miliardi di dollari di nuovi finanziamenti per incentivare la ricerca e la produzione nazionale di semiconduttori negli Stati Uniti.
Il Federal Reserve Board è responsabile della formulazione di politiche statunitensi ideate per favorire la crescita economica, la piena occupazione, prezzi stabili e un modello sostenibile di scambi e pagamenti internazionali.
QUALI SONO I RISCHI?
Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la possibile perdita del capitale. La performance passata non costituisce una garanzia di risultati futuri. Va ricordato che non è possibile investire direttamente in un indice. I rendimenti dell'indice non gestito non riflettono commissioni, spese od oneri di vendita.
I titoli azionari sono soggetti a fluttuazioni dei prezzi e a possibili perdite del capitale investito.
I titoli small-cap e mid-cap comportano rischi e volatilità maggiori rispetto ai titoli a grande capitalizzazione.
I titoli obbligazionari comportano rischi legati a tassi d’interesse, di credito, di inflazione e rischi di reinvestimento, oltre alla possibile perdita del capitale. Quando i tassi d’interesse salgono, il valore dei titoli obbligazionari scende.
Gli investimenti internazionali comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei cambi e incertezze sociali, economiche e politiche che possono far aumentare la volatilità. Nei mercati emergenti tali rischi risultano amplificati.
Le materie prime e le valute incorporano un maggior rischio legato a condizioni di mercato, politiche, regolamentari e naturali e potrebbero non essere adatte a tutti gli investitori.
I Treasury USA sono obbligazioni di debito dirette emesse e garantite dalla piena fiducia e dal credito del governo degli Stati Uniti. Il governo degli Stati Uniti garantisce il capitale e i pagamenti di interessi sui Treasury USA quando i titoli sono detenuti fino alla scadenza. A differenza dei Treasury USA, i titoli di debito emessi dalle agenzie federali e da enti paragovernativi e gli investimenti associati possono essere garantiti, ma non obbligatoriamente, dalla piena fiducia e dal credito del governo degli Stati Uniti. Anche quando il governo degli Stati Uniti garantisce il capitale e i pagamenti di interessi sui titoli, tale garanzia non si applica a perdite risultanti da cali del loro valore di mercato.
Le società e/o i case study citati in questo numero sono utilizzati a scopo puramente illustrativo; al momento non sono necessariamente detenuti investimenti da alcun portafoglio cui Franklin Templeton fornisce consulenza. Le informazioni fornite non costituiscono una raccomandazione o una consulenza finanziaria individuale per un titolo, una strategia o un prodotto d’investimento particolare e non costituiscono un’indicazione delle intenzioni di negoziazione di alcun portafoglio gestito da Franklin Templeton. Le performance passate non sono indicazione o garanzia di performance future
Le cifre e i dati citati in quest’articolo provengono da Russell Investments, Bloomberg e Reuters.