CONTRIBUTORI
Jason Xavier
Head of EMEA & Asia, ETF Capital Markets
Franklin Templeton
Gli ETF non sono più solo passivi
Gli exchange‑traded fund (ETF) non sono più sinonimo esclusivo di investimento passivo. Negli ultimi dieci anni, il “contenitore ETF” si è evoluto profondamente e oggi gli ETF attivi rappresentano uno dei segmenti a più rapida crescita del mercato, con asset triplicati negli ultimi due anni1. Non sorprende quindi che, parlando con investitori in EMEA, Asia e America Latina, il tema ricorra sempre allo stesso punto: come funzionano davvero gli ETF attivi.
Le domande sono sempre le stesse:
- Si scambiano come gli ETF tradizionali?
- Come fanno i market maker a prezzarli?
- E soprattutto: cosa succede se il gestore cambia posizione durante la giornata?
Per rispondere in maniera esatta, bisogna andare oltre le etichette e guardare dentro il motore. Alziamo il cofano!
Il motore: dal passivo allo smart beta, fino all’attivo
La prima generazione di ETF nasce per replicare indici passivi ponderati per capitalizzazione, come l’S&P 500 o il FTSE 100.2 Soluzioni efficienti, a basso costo, che offrono ampia diversificazione. Ma con un limite strutturale: sono per loro natura retrospettive. I titoli che sono già saliti di più pesano di più, introducendo un potenziale bias di momentum.
Da qui nasce la seconda fase evolutiva: gli ETF smart beta, o a ponderazione alternativa. Strategie sistematiche che ribilanciano i pesi in base a fattori come valore, qualità o bassa volatilità, e non solo alla capitalizzazione.
Il passo successivo era inevitabile.
Se possiamo applicare regole sistematiche dentro un ETF, perché non lasciare spazio alla discrezionalità completa?
Così nascono gli ETF attivi. E partono subito in accelerazione.
A differenza degli ETF che replicano un indice, gli ETF attivi non mirano a seguire un benchmark. Offrono ai gestori la libertà di discostarsi dai pesi dell’indice e di adattare le esposizioni anche durante la giornata, al variare delle condizioni di mercato.
Strutturalmente, però, restano ETF. Ed è qui che entra in gioco il cast principale.
I veri protagonisti del mercato: i market maker
Se non li conosci, è il momento giusto per farlo.
I market maker degli ETF — dalle boutique specializzate ai desk delle grandi banche — sono da quasi trent’anni il pilastro dell’ecosistema ETF, su tutte le asset class.
Per garantire scambi efficienti, devono poter stimare in tempo reale il valore dell’ETF, così da coprire il rischio e quotare prezzi denaro/lettera competitivi. Questo vale sia per gli ETF passivi sia per quelli attivi.
Per farlo, però, serve un punto di partenza chiaro ogni giorno. Ed è qui che entra in gioco uno degli aspetti più fraintesi degli ETF attivi.
Il telaio: il Portfolio Composition File (PCF)
Ogni ETF pubblica quotidianamente un Portfolio Composition File (PCF), che i market maker ricevono prima dell’apertura dei mercati. È una fotografia dettagliata delle posizioni e dei pesi, basata sulle chiusure del giorno precedente.
Questo file:
- viene distribuito prima dell’inizio delle negoziazioni
- diventa il paniere ufficiale per creazioni e rimborsi della giornata
- non cambia durante la giornata
Puoi pensarlo come il blueprint operativo del mercato primario.
Ma allora cosa succede se il gestore opera intraday? È la domanda più frequente in assoluto. Se il gestore compra o vende titoli alle 11:00, come reagisce il mercato? I prezzi si scompongono? Gli spread si allargano?
La risposta è semplice: no. La gestione intraday del portafoglio e il PCF viaggiano su cicli diversi.
Quando il gestore opera durante la giornata:
- le transazioni avvengono sui mercati
- le esposizioni del portafoglio si aggiornano subito
- l’impatto si riflette nel NAV di fine giornata
Le nuove posizioni, però, compariranno nel PCF del giorno successivo.
Durante tutta la sessione, creazioni e rimborsi continuano a fare riferimento al PCF del mattino. Il paniere di regolamento non si aggiorna intraday.
I market maker coprono il rischio principalmente sul paniere PCF, integrandolo con stime di NAV intraday e strumenti correlati, quando necessario.
Il meccanismo di arbitraggio funziona su panieri definiti e tempistiche precise, non su una sincronizzazione continua in tempo reale delle posizioni sottostanti.
Perché i market maker non inseguono ogni singola operazione
I market maker non cercano di replicare ogni decisione intraday del gestore. Gestiscono il rischio rispetto a:
- prezzo di mercato dell’ETF
- paniere PCF pubblicato
- stime di NAV intraday
- strumenti di copertura correlati
Un aggiustamento alle 11:00 influenzerà il NAV di chiusura e il PCF del giorno dopo; non modifica retroattivamente le condizioni di creazione e rimborso della giornata in corso. È proprio questo che rende la struttura stabile, anche quando il portafoglio è dinamico.
Progettati per funzionare sul mercato
Gli ETF attivi operano all’interno dello stesso meccanismo di creazione e rimborso degli ETF passivi. Il veicolo non richiede che il portafoglio resti immobile, ma che i processi operativi siano chiari, disciplinati e ben definiti. È proprio questo ruolo che svolge il PCF giornaliero, fornendo un punto di riferimento stabile che consente ai market maker di prezzare in modo efficiente e di gestire il rischio con sicurezza durante tutta la sessione di negoziazione.
In sintesi, il veicolo ETF ha ormai raggiunto una piena maturità. Le strategie attive vi si integrano senza frizioni e, una volta compresi i meccanismi operativi, emerge una struttura solida, ordinata ed efficiente.
Note finali
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Fonte: Bloomberg, dati a gennaio 2026.
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L’indice FTSE 100 è un indice azionario che rappresenta le 100 società blue chip di maggiore dimensione e con la più elevata capitalizzazione, quotate alla Borsa di Londra. Gli indici non sono gestiti e non è possibile investire direttamente in un indice. Avvisi e condizioni importanti relativi ai fornitori di dati sono disponibili su www.franklintempletondatasources.com.
QUALI SONO I RISCHI?
Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la possibile perdita del capitale.
Gli ETF si negoziano come azioni, il loro valore di mercato può oscillare e possono essere scambiati a prezzi superiori o inferiori al valore patrimoniale netto (NAV). Commissioni di intermediazione e costi dell’ETF riducono i rendimenti. In alcune condizioni di mercato, gli ETF potrebbero non essere facilmente negoziabili o essere scambiati a sconti significativi, soprattutto in fasi di stress.
Nel caso degli ETF a gestione attiva, il gestore non mira a mantenere il portafoglio allineato a un indice di riferimento. In fasi di forte rialzo dei mercati, il portafoglio potrebbe sottoperformare strategie che puntano a replicare o superare un indice. Anche i portafogli passivi possono discostarsi significativamente dalla performance dell’indice a causa di costi, spese e altri fattori.
WF: 9156944