Escalation nel Medio Oriente: Impatto sul mercato e implicazioni nei mercati emergenti

Inizialmente l’andamento delle obbligazioni investment grade dei ME è stato negativo, rispecchiando la loro esposizione alla duration più lunga, mentre su gran parte della curva i rendimenti dei Treasury USA sono stati in rialzo. Successivamente vi è stata una convergenza della performance con obbligazioni high-yield. Nei mercati dei titoli di Stato in valuta forte, hanno realizzato la performance peggiore le emissioni di paesi a rischio più elevato e importatori di energia, inclusi Kenya, Pakistan, Sri Lanka ed Egitto. Nell’Europa centrale e orientale (CEE), hanno pesato sui mercati i rincari dell’energia (soprattutto per il gas) e la debolezza dell’euro a fronte dell’USD, con Romania, Ungheria e Polonia sotto pressione. Un andamento analogo è visibile nei mercati in valuta locale (LC), dove Ungheria, Polonia e Sudafrica hanno sottoperformato, in primo luogo a causa della debolezza dei cambi. A confronto, ha sorpreso un buon andamento delle obbligazioni in valuta forte del Medio Oriente.

La disruption delle catene di approvvigionamento e delle rotte dei trasporti è stata particolarmente determinante per il prezzo spot del Brent crude. L’aumento più drastico è stato messo a segno dai prezzi del gas, che per certi contratti futures sono arrivati a superare anche l’80%. Ha gravato particolarmente il blocco dello Stretto di Hormuz, dato che i trasporti che devono passare per questa strozzatura strategica rappresentano circa il 20% del transito giornaliero delle esportazioni di consumi globali di petrolio e una notevole quota delle esportazioni di gas naturale liquefatto (GNL). Un ulteriore fattore destabilizzante per i mercati del gas è stato il calo della produzione nel Qatar, dopo gli attacchi con i droni iraniani alle infrastrutture di GNL di Rass Laffan e Mesaieed. Tra gli altri obiettivi vi sono stati anche la raffineria di Tas Tanura, in Arabia Saudita, e infrastrutture per il petrolio e gas iracheni.

Il nuovo rincaro repentino dell’energia ha riacceso i timori per l’inflazione, contribuendo a ondate di vendite dei Treasury USA. Gli operatori di mercato stanno rivalutando il possibile andamento futuro del tasso dei Fed Fund, e abbiamo assistito a una retromarcia del mercato riguardo al numero di tagli dei tassi d’interesse USA attualmente previsti per l’anno prossimo. Per le banche centrali dei ME, un deprezzamento valutario potrebbe amplificare le pressioni sull’inflazione importata, anche se è ancora incerto fino a che punto tali dinamiche potrebbero essere compensate da un indebolimento della crescita e della domanda.

Mentre la situazione rimane fluida, riteniamo che l’escalation attuale non si limiti a rappresentare un episodio tattico e di transizione. La ripartizione dell’equilibrio geopolitico appare più analoga alla dislocazione strutturale scatenata dall’invasione russa in Ucraina nel 2022 che non al breve conflitto di dodici giorni tra Iran e Israele del giugno 2025. La funzione della reazione dell’Iran appare meno contenuta e meno prevedibile, rispecchiando potenzialmente il vuoto lasciato nella leadership dalla morte del leader supremo, l’ayatollah Ali Khamenei. Gli Stati del Consiglio della Cooperazione del Golfo (GCC) non sono più isolati dall’escalation, e il conflitto ha già avuto un impatto sugli asset sia civili che correlati all’energia. Le ramificazioni si estendono oltre la regione immediata, con possibili eventuali implicazioni per la politica interna statunitense, la traiettoria del conflitto russo-ucraino, il posizionamento strategico della Cina e le prospettive per la crescita globale. Siamo convinti che l’impatto sui prezzi non sarà limitato alla durata del conflitto stesso, soprattutto per gli emittenti medio-orientali, dove potrebbe continuare ad essere giustificato un premio al rischio strutturalmente più elevato.

Conclusioni e implicazioni relative al posizionamento

Attualmente abbiamo notato già da qualche tempo che i fondamentali dei ME sono più forti rispetto a episodi di crisi precedenti. Con gli adeguamenti messi in atto dopo la pandemia sono migliorati gli ammortizzatori dei cambi e la credibilità della politica macro, offrendo un grado di resilienza che è stato evidente nella reazione del mercato da un mese a questa parte. Questa resilienza è tuttavia subordinata alla durata di questo conflitto e la persistenza di prezzi elevati del petrolio.

Il rischio principale di downside per il nostro caso di base è un’escalation fuori controllo del conflitto nel Medio Oriente, che conduca a un’espansione di problemi nelle forniture di petrolio. Una rappresaglia da parte di attori non statali (quali gli Hezbollah o gli Houti) amplificherebbe questo rischio e rafforzerebbe la probabilità di turbative sostenute nei trasporti. Un’escalation oltre i parametri controllati dallo stato rappresenta il rischio di coda più significativo per i mercati.

Nel complesso, siamo convinti che i nostri portafogli orientati al debito HC piuttosto che LC dovrebbero sostenere i rendimenti. Nella nostra view, la nostra esposizione a storie idiosincratiche meno vulnerabili a tendenze macro e il nostro focus su un allontanamento dal GCC dovrebbe contribuire alla resilienza della strategia.

In sintesi, i mercati hanno reagito ma non ancora coerentemente con uno scenario di disruption prolungata; l’evoluzione e la durata del conflitto, particolarmente per quanto attinente al suo impatto sui mercati dell’energia, saranno decisivi per determinare se questo diventerà uno shock macro sostenuto. Pur tenendo conto dei rischi di downside, continuiamo a cercare valore nella classe di asset, sapendo che spesso le crisi geopolitiche presentano opportunità per gli investitori.