Punti di inflessione e prospettive

Alla vigilia del nuovo anno, una serie di punti di inflessione nell'economia globale stanno diventando più concreti. Si tratta sia di fattori ciclici che strutturali.

• La politica monetaria globale si sta chiaramente avviando verso un ciclo al ribasso. Permangono tuttavia divergenze significative tra Paesi e regioni, con alcune nazioni che hanno già iniziato da mesi il loro ciclo al ribasso e altre che devono ancora terminare il loro ciclo di rialzi. Un'eccezione degna di nota alla tendenza globale prevista per il 2024 è rappresentata dal Giappone, dove ci aspettiamo ulteriori avanzamenti verso una normalizzazione della politica monetaria dopo anni di atteggiamento ultra-accomodante.
• Il mondo sembra essere sfuggito alla recessione che si temeva un anno fa o poco più; la crescita, pur rallentando, è andata meglio del previsto. In effetti, nel suo ultimo World Economic Outlook (ottobre), il Fondo Monetario Internazionale (FMI) ha osservato che i rischi di rialzo delle previsioni di crescita sono ora sempre più plausibili, rafforzando la possibilità di un “atterraggio morbido”. Come accade ormai da alcuni anni, si prevede una sovraperformance dell'Asia emergente rispetto al resto del mondo.
• La geopolitica è diventata un’ombra onnipresente sui mercati e sulle economie, con alcuni fattori che rappresentano già da tempo un problema - le tensioni tra Stati Uniti e Cina e la guerra tra Russia e Ucraina - a cui si è aggiunto di recente il conflitto tra Gaza e Israele in Medio Oriente. I rischi per i mercati derivanti da questi e da possibili nuovi sviluppi rimarranno incerti.
• Oltre ai potenziali rischi di mercato derivanti dagli eventi geopolitici, le spaccature e gli spostamenti di alleanze derivanti dagli eventi degli ultimi anni hanno portato ad alcuni cambiamenti strutturali nelle catene di fornitura globali, in particolare per quanto riguarda il reshoring dei luoghi di approvvigionamento e la creazione di alleanze strategiche in alcune catene di produzione. Prevediamo che questi cambiamenti perdureranno e si rafforzeranno nel medio termine.
• Per quanto riguarda le nostre prospettive di investimento, manteniamo la visione di un dollaro USA (USD) più debole e di fondamentali positivi in alcuni mercati emergenti e in Giappone.

Il ciclo di politica monetaria globale ha raggiunto il suo apice

L'inflazione headline è diminuita - in molti casi in modo molto repentino - rispetto ai picchi raggiunti quando i prezzi del petrolio, dei prodotti alimentari e di altre materie prime sono stati incrementati dalle dislocazioni della catena di fornitura durante la pandemia e la guerra tra Russia e Ucraina. Quando questo parametro è diminuito, anche l'inflazione core ha iniziato a rallentare sensibilmente in molte regioni. Ciò ha permesso alla maggior parte delle banche centrali di tutto il mondo di rallentare il precedente inasprimento, anche se le dinamiche idiosincratiche dei Paesi e delle regioni hanno fatto sì che finora le mosse siano andate dai tagli dei tassi d'interesse (come nel caso dei Paesi dell'America Latina che sono stati i primi a intervenire in tal senso), alle pause (molte delle banche centrali dei mercati sviluppati), fino a piccoli rialzi (come nel caso di alcune banche centrali asiatiche). Tuttavia, prevediamo un'immagine speculare del ciclo di rialzo, ovvero che nel corso del prossimo anno la politica monetaria globale apparirà gradualmente più sincronizzata di quanto non lo sia ora; in generale, ci aspettiamo che i Paesi che non hanno ancora iniziato a moderarsi comincino a farlo nel corso del 2024. Un’eccezione particolare sarà probabilmente il Giappone, dove riteniamo che, man mano che la reflazione prenderà piede in modo più strutturale, la Bank of Japan inizierà a normalizzare la politica rispetto all'attuale orientamento ancora ultra-accomodante.

Un atterraggio morbido sembra più probabile, con l'Asia emergente ancora destinata a sovraperformare

Sebbene i rischi per la crescita permangano e la crescita globale sia più moderata che brillante, i risultati effettivi dell'ultimo anno sono stati leggermente migliori rispetto alle proiezioni dell’FMI formulate alla fine del 2022 e hanno certamente sfidato le peggiori previsioni di una recessione globale. L’FMI prevede ora una crescita globale del 2,9% nel 2024, in modesto calo rispetto ai livelli del 2022 e del 2023. Per l'Asia emergente si prevede una crescita del 4,8%, in rallentamento rispetto al 2023 ma superiore a quella del 2022. Continuiamo a ritenere particolarmente interessanti alcuni Paesi asiatici, in particolare quelli che presentano solidi fondamentali sotto forma di surplus delle partite correnti, bassi deficit fiscali e bassi livelli di debito. Alcuni di questi Paesi sono inoltre destinati a beneficiare delle tendenze globali di reshoring (di cui si parlerà nella sezione successiva).

Geopolitica e vari effetti

Se il mondo aveva previsto una sorta di ritorno alla normalità con il retrocedere della pandemia di COVID, questa è diventata una nuova normalità caratterizzata dall'ombra costante di vari fattori geopolitici. All’avvento della pandemia, le relazioni tra Stati Uniti e Cina erano già difficili da tempo, e in seguito abbiamo assistito a nuove tensioni nel Mar Cinese Meridionale, anche se recentemente sono stati compiuti alcuni sforzi per alleviare la situazione.

Quando l'avvento della vaccinazione diffusa preannunciava una timida uscita dalla pandemia, il mondo è stato colpito dallo shock geopolitico della guerra tra Russia e Ucraina. Nel breve termine, l'effetto di questa guerra sui prezzi del petrolio e dei generi alimentari ha contribuito a provocare un'impennata dei tassi d'inflazione globali. Sebbene questi effetti immediati si siano attenuati, la guerra continua e quindi i potenziali rischi che ne derivano permangono. Più di recente, gli eventi di Gaza e Israele hanno mantenuto la geopolitica in primo piano; finora non ci sono stati effetti significativi sui mercati, ma permane la preoccupazione per il potenziale diffondersi del conflitto all’interno della regione.

Al di là degli shock di eventi particolari, negli ultimi anni si è assistito a un riallineamento delle catene di fornitura globali, con l'attuazione di vari sforzi di reshoring intorno alla deglobalizzazione/ri-regionalizzazione, tra cui il nearshoring, il friendshoring e le strategie “Cina+1” (ovvero lo spostamento delle attività o delle catene di approvvigionamento in Paesi vicini o alleati dal punto di vista politico o una certa diversificazione dalla Cina). Ciò comporterà il subentrare di opportunità per diversi Paesi; riteniamo che alcuni Paesi asiatici in particolare possano trarne vantaggio.

Implicazioni per le prospettive del dollaro USA e di altri asset

Continuiamo a ritenere che sia fattori ciclici (in particolare la fine del ciclo di rialzo dei tassi negli Stati Uniti) sia fattori strutturali (il duplice deficit delle partite correnti e del bilancio degli Stati Uniti) porteranno a una debolezza del dollaro, anche se l'indebolimento è stato ed è probabilmente destinato a rimanere non omogeneo. Prevediamo che alcuni mercati emergenti ne beneficeranno, così come il Giappone. In particolare, riteniamo che alcuni Paesi dell'America Latina stiano beneficiando del fatto di essere stati i primi a muoversi nel ciclo dei tassi d'interesse, mentre alcuni Paesi asiatici emergenti presentano fondamentali solidi, come già menzionato in precedenza, e si prevede che sia fattori ciclici, come i differenziali dei tassi d'interesse, sia fattori strutturali, come il reshoring, sosterranno ulteriormente le loro valute. Il Giappone si distingue da un punto di vista strutturale: ci aspettiamo che lo yen giapponese ne tragga beneficio man mano che la reflazione prenderà piede, la politica monetaria si normalizzerà e il reshoring sfrutterà una posizione geopolitica strategicamente favorevole e i vantaggi comparabili nella tecnologia, come la robotica.