Velocità di fuga: La deriva del Giappone verso un’inflazione sostenuta

Il Giappone sta lottando già da qualche tempo per generare una velocità dell’inflazione sufficiente per sfuggire alla forza gravitazionale della deflazione. Questa view si basava sulla convinzione che l’inflazione core sarebbe stata adeguata all’obiettivo della Bank of Japan (BOJ). Come già preannunciato, nella riunione di marzo della BOJ la politica del tasso d’interesse negativo era stata revocata. Allora, quale sentiero seguirà il Giappone, da adesso in avanti?

La storia per il resto del 2024 e dopo l’inizio del 2025 è attualmente concentrata sulla possibilità che l’inflazione sia sostenuta all’obiettivo del 2% della BOJ. In caso affermativo, ne risentirebbe il numero di eventuali rialzi dei tassi d’interesse da parte della BOJ. È quindi preveggente che il vicegovernatore della BOJ Shinichi Uchida abbia parlato di "questa volta è diverso" nel suo intervento a una recente conferenza sugli sviluppi della politica monetaria.

Inflazione sostenuta per il futuro?

Molti sembrano aver rinunciato a sperare che prima o poi in Giappone si possa assistere a un’inflazione sostenuta. Le cifre dell’inflazione media sfoltite recentemente sembrano suggerire un’inversione di rotta dell’inflazione (vedere Figura 1). Tuttavia un esame dettagliato potrebbe rivelare che è un’impressione errata. I dettagli suggeriscono che andando avanti l’inflazione potrebbe avere appena ripreso ad accelerare, facendo uscire completamente il Giappone dall’orbita deflazionistica.

Propulsori nascosti dell’inflazione

Primo, sul fronte dei beni, lo yen è stato estremamente debole. Uno dei propulsori principali di questa debolezza è stato l’ampio differenziale dei tassi d’interesse tra Stati Uniti e Giappone. Rispetto alle pressioni dell’inflazione, questa debolezza dello yen crea un loop di feedback nell’economia, che sta risultando in aumenti dei prezzi delle importazioni (vedere Figura 2). Il recente sondaggio di Econonomy Watchers mostra che le società giapponesi sono sempre più preoccupate per i prezzi elevati delle importazioni dovuti alla debolezza dello yen, che riduce i loro margini di utile. E anche questa preoccupazione ha attirato l’attenzione della BOJ.

Sul fronte dei servizi, è ormai ben noto che nella primavera del 2024 è in corso una revisione a un rialzo medio del 5% dei salari. Questa crescita dei salari è stata realizzata a fronte di una certa pressione del governo, ma anche, e particolarmente importante, a causa di un mercato del lavoro ristretto. Il Producer Price Index dei servizi è salito, e attualmente ha raggiunto il livello più alto degli ultimi 26 anni (vedere Figura 3). La spesa al consumo reale in Giappone dal 2022 è stata debole a causa di un aumento dell’inflazione. Tuttavia questi salari più elevati potrebbero portare a un aumento dei consumi. Il mese scorso, una relazione di Morgan Stanley ha mostrato che le vendite dei grandi magazzini nazionali a clienti giapponesi hanno avuto un balzo, e le vendite degli articoli di lusso stanno aumentando. Inoltre, secondo Nikkei Asia, a Tokyo e Osaka i prezzi dei condomini stanno salendo in modo vertiginoso. Il ciclo di feedback salari-consumi-prezzi potrebbe richiedere qualche tempo prima di materializzarsi, ma attualmente è diventato più fruibile rispetto al passato.

Infine, la BOJ tiene sotto stretta osservazione le previsioni di inflazione. È convinta che le previsioni di inflazione debbano essere ancorate al 2%, affinché sia sostenuta. Mentre vi possono essere dubbi radicati o incombenti riguardo alla sostenibilità dell’inflazione, a fronte del lungo track record della BOJ nella sottoperformance del suo obiettivo, le recenti aspettative di inflazione in effetti suggeriscono che è ancorata al 2% (vedere Figura 4).

Implicazioni per JGB e yen

Recentemente, il rendimento delle obbligazioni governative giapponesi (JGB) a 10 anni ha superato il livello dell’1%, al quale mirava precedentemente il controllo della curva del rendimento (YCC). Pertanto il superamento di questo tetto, che attualmente è stato eliminato, è un segnale importante. D’ora in poi la strada della minore resistenza è probabilmente quella di tassi più alti. Attualmente il mercato di swap prevede nei prezzi due rialzi dei tassi nei prossimi 12 mesi e tre rialzi dei tassi in due anni (vedere Figura 5).

Dal momento che ancora dobbiamo vedere un rimbalzo dei consumi reali, è probabile che la BOJ si muoverà gradualmente, come previsto attualmente dal mercato. Tuttavia, con l’output gap del Giappone (la differenza tra l’output effettivo e potenziale dell’economia) alquanto colmato, un’accelerazione della spesa reale trainata dalla crescita dei salari potrebbe alimentare l’inflazione ed esercitare una pressione sulla BOJ per l’aumento dei tassi d’interesse. In tal caso, è molto plausibile che il mercato cercherà di considerare nei prezzi vari rialzi dei tassi nei prossimi due anni. E lo yen, che è stata una delle valute più poco amate, sarà finalmente in grado di recuperare grazie alla riduzione del divario dei tassi di interesse con gli Stati Uniti.

Mentre tale scenario sembra alquanto più lontano nell’universo, è plausibile che il Giappone si possa stare muovendo in quella direzione. E questo farebbe sicuramente comodo al vicegovernatore Uchida-san che dice "questa volta è diverso".