I mercati emergenti possono resistere al ciclo di rialzi dei tassi USA

Elementi chiave da ricordare

• Le banche centrali dei mercati sviluppati, Bank of England in testa, hanno iniziato ad aumentare i tassi d’interesse.
• Alla vigilia dell’attuale ciclo di inasprimento i fondamentali dei mercati emergenti sono migliori rispetto al passato.
• Per l’azionario emergente, sulla base dei fondamentali economici e di mercato, l’attuale ciclo di rialzi dei tassi USA somiglia a quello del 2015. Nei 12 mesi successivi al primo aumento dei tassi statunitensi nel dicembre 2015, l’MSCI Emerging Markets Index ha guadagnato il 10%.
• Nei cinque passati cicli di rialzi dei tassi USA, l’MSCI Emerging Markets Index ha registrato in media performance migliori nei 12 mesi antecedenti al primo aumento dei tassi rispetto ai 12 mesi successivi, evidenziando comunque un andamento positivo in quest’ultimo periodo.

L’attuale congiuntura di tassi in rialzo e mercati in ribasso è snervante, ma crea anche opportunità. Il team Franklin Templeton Emerging Markets Equity crede nell’adozione di una visione a lungo termine e nella ricerca bottom-up volta a individuare società caratterizzate da una crescita sostenibile degli utili, da sconti valutativi rispetto al valore intrinseco e da vantaggi competitivi persistenti e ripetibili. Nell’attuale fase ribassista scorgiamo molte imprese con queste caratteristiche. Ciò fornisce al nostro team d’investimento l’opportunità di aumentare l’esposizione a queste aziende in vista di un’eventuale ripresa.

Fondamentali dei mercati emergenti

Secondo la nostra analisi, l’inflazione costituisce il principale fattore di differenziazione tra i fondamentali economici statunitensi e quelli dei mercati emergenti nel ciclo attuale. Negli ultimi 20 anni l’inflazione delle economie emergenti ha superato in media quella statunitense di 2,4 punti percentuali (pp).¹ La maggiore inflazione implica tassi d’interesse più elevati e un maggior costo del capitale nei mercati emergenti.

Tuttavia, nel ciclo attuale la situazione è diversa. Sulla base dei dati di fine 2021, l’inflazione dei mercati emergenti è di 3,4 pp inferiore a quella degli Stati Uniti,² che è alimentata dallo stimolo fiscale senza precedenti, dall’impennata dei prezzi delle materie prime e dai problemi delle catene di fornitura seguiti al COVID-19.

Inoltre, la situazione delle economie emergenti sul fronte delle partite correnti nell’attuale ciclo di rialzi dei tassi appare più solida rispetto al passato. Nei cinque passati cicli di inasprimento USA, le economie emergenti avevano in media un deficit delle partite correnti pari allo 0,25% del prodotto interno lordo (PIL). Alla fine del 2021 le partite correnti nei mercati emergenti evidenziavano un surplus pari allo 0,3% del PIL.³ Sebbene i tassi d’interesse nei paesi emergenti siano in aumento, la minore inflazione e la migliore situazione delle partite correnti implicano che i tassi potrebbero toccare un picco a livelli più bassi rispetto ai cicli precedenti.

Ai fondamentali economici più solidi si aggiungono le valutazioni di mercato interessanti. Nei cinque passati cicli di rialzi dei tassi USA, il rapporto prezzo/utile (PE) prospettico a 12 mesi era pari a 16x, rispetto all’attuale 11x.⁴

Ritorno al 2015

Dei cinque passati cicli di inasprimento USA, quello che presenta la maggiore analogia con il presente per l’azionario emergente è il ciclo del 2015. Sia quell’anno che all’inizio dell’attuale ciclo di rialzi, il tasso sui Fed Fund statunitensi era vicino a zero. Analogamente, nei due periodi considerati l’MSCI EM Index presentava un P/E molto simile, nell’ordine di 11x.⁵

Nei 12 mesi precedenti al primo rialzo dei tassi USA nel dicembre 2015 l’MSCI EM Index ha registrato una performance del -14%. Nel ciclo attuale, lo stesso indice ha ceduto il 22% negli ultimi 12 mesi.⁶

Nei 12 mesi successivi al primo rialzo dei tassi USA nel dicembre 2015, l’MSCI EM Index è salito del 10%, a fronte di un guadagno medio dell’8% nei cinque passati cicli di inasprimento USA.⁷

Impatto dell’aumento dei tassi d’interesse statunitensi sui mercati emergenti

Crediamo che l’aumento dei tassi d’interesse statunitensi non implichi necessariamente un indebolimento dei mercati azionari emergenti. Nei cinque passati cicli di rialzi dei tassi USA, l’azionario emergente ha registrato una performance positiva, con un risultato medio dell’8% nei 12 mesi successivi al primo aumento dei tassi da parte della Fed. Se consideriamo i singoli periodi, possiamo individuare tre cicli all’insegna di guadagni e due caratterizzati da perdite. 

Alcuni mercati emergenti sono alle prese con pressioni inflazionistiche, a cui le autorità monetarie stanno reagendo con aumenti dei tassi. Le banche centrali di Argentina, Brasile e Polonia hanno innalzato i tassi d’interesse di 50-200 punti base (pb)8 dall’inizio di quest’anno. Tuttavia, altri istituti di emissione hanno ancora un orientamento espansivo; tra questi la PBOC, che ha ridotto il suo tasso di finanziamento primario di 10 pb nel gennaio 2022.⁹

Siamo chiaramente in presenza di un quadro eterogeneo per quanto concerne la fase, il ritmo e la direzione dei tassi d’interesse nei mercati sviluppati ed emergenti. L’evidenza storica mostra che nei 12 mesi antecedenti al primo rialzo dei tassi USA l’azionario emergente ha registrato performance migliori rispetto ai 12 mesi successivi, evidenziando comunque un andamento positivo in quest’ultimo periodo.

Assumere una visione a lungo termine

I fondamentali economici e l’evidenza passata sono rilevanti, ma ogni ciclo è influenzato da driver differenti. L’attuale fase ribassista è determinata dai postumi di uno stimolo fiscale senza precedenti, dall’impennata dei prezzi delle materie prime e dai problemi delle catene di fornitura seguiti al COVID-19, che si ripercuotono sull’inflazione, e dalla guerra in Ucraina, che incide sulla propensione al rischio degli investitori. Molti sono attualmente restii a detenere asset rischiosi, un’avversione che è iniziata con la vendita di azioni russe, per poi diffondersi alla Cina e ad altri mercati azionari emergenti. In tali circostanze, riteniamo importante avere una prospettiva a lungo termine.

Franklin Templeton Emerging Markets Equity ha aperto la sua prima sede a Hong Kong nel 1987. Il nostro team di investimento ha vissuto la crisi messicana nel 1984, la crisi finanziaria asiatica e il default russo nel 1997-98, l’epidemia di SARS nel 2003, la crisi finanziaria globale nel 2007 e le conseguenze del deprezzamento del renminbi cinese nel 2015-16. Ognuna di queste crisi ci ha insegnato il valore di mantenere una prospettiva a lungo termine e la consapevolezza che ogni flessione è stata un’opportunità di acquisto.

Avere una prospettiva a lungo termine significa aderire alla nostra filosofia di investimento sia nelle congiunture positive che in quelle negative. Le aziende caratterizzate da una crescita sostenibile degli utili e da vantaggi competitivi persistenti e ripetibili tendono a evidenziare premi valutativi. I ribassi del passato ci hanno insegnato che quando le imprese con queste caratteristiche perdono valore e quotano a sconto rispetto al loro valore intrinseco sulla scia delle vendite effettuate da investitori a breve termine, noi possiamo farci avanti e incrementare l’esposizione a queste società in vista di un’eventuale ripresa, a beneficio dei nostri clienti.

Franklin Templeton Emerging Markets Equity crede nell’adozione di una visione a lungo termine e nel perseguimento di un approccio d’investimento diversificato. L’attuale periodo di tassi in rialzo e mercati in ribasso è snervante, ma crea anche opportunità per gli investitori che hanno vissuto crisi analoghe in passato, che comprendono la natura ciclica dei mercati e che assumono una visione a lungo termine.