Elementi chiave da ricordare
- La battaglia per lo short squeeze tra singoli trader e fondi hedge su GameStop e le relative azioni che ha fatto scalpore nei social media rappresenta un rischio per i broker e per le Borse, data la probabilità che organismi di regolamentazione e legislatori passeranno ad esaminare più attentamente le pratiche di trading in generale e questioni relative alla struttura del mercato.
- L’aumento dei requisiti di margine dei broker e le restrizioni imposte al trading costituiscono il corso normale dell’attività in periodi di maggiore volatilità.
- Non ci attendiamo che quest’evento generi impatti consistenti sulla bottom line per broker e le Borse, ma la discussione sul pagamento per il flusso di ordini merita attenzione.
La volatilità obbliga a irrigidire le regole sui luoghi in cui si svolge il trading
Gruppi di investitori dilettanti, che si riuniscono su forum dei social media quali Reddit, si sono organizzati per acquistare azioni e opzioni di società con interessi short elevati quali GameStop, AMC Entertainment e Blackberry, e varie altre. L’attività degli acquisti ha fatto salire rapidamente le azioni per varie settimane, risultando in un massiccio short squeeze con i fondi hedge obbligati a coprire i propri short per limitare le perdite e che pertanto hanno fatto salire ulteriormente i prezzi delle azioni.
Con l’attività è decollata anche la volatilità, facendo fare un passo indietro agli elementi che collegano i sistemi del trading azionario nel mercato. Per reazione all’aumento di volatilità delle azioni di GameStop e di altre cosiddette “azioni Reddit”, la National Securities Clearing Corporation, la controparte per la compensazione centrale del trading azionario statunitense, ha alzato i margini che le intermediazioni sono tenuti a dichiarare. Le intermediazioni a loro volta hanno imposto restrizioni sul trading e alzato i requisiti di margine per queste azioni sui loro clienti, gli investitori retail.
Le ire per le restrizioni al trading degli investitori retail, nonché di certi membri del Congresso, incluse aperture a collusione tra le società di intermediazione e i fondi hedge si sono concentrate su Robinhood, il broker discount di proprietà privata al quale l’anno scorso gli organi di regolamentazione hanno inflitto ripetute sanzioni per informative inappropriate sul rischio e i dati del trading. Non è giustificato, considerando che queste restrizioni per il trading e i requisiti di margine elevati accompagnano di pari passo i periodi di aumento della volatilità e dovrebbe essere considerato come il corso normale dell’attività. Lo stesso era già avvenuto appena a marzo scorso, ma gli eventi correnti stanno attirando un’attenzione maggiore considerando la natura estrema della volatilità che si sta verificando in una fascia ristretta di azioni, in uno scenario di confronto tra Main Street e Wall Street (Figura 1).
Figura 1: La volatilità implicita è schizzata alle stelle per GameStop, AMC
Dati al 2 febbraio 2021. La volatilità è misurata per una combinazione di opzioni at-the-money di breve durata con scadenza a 30 giorni nell’anno passato per GME e AMC. Fonte: FactSet.
Numerose altre piattaforme di trading online, tra cui Interactive Brokers, E*Trade e Charles Swab, hanno messo in atto a loro volta restrizioni mirate a proteggere non solo se stesse ma anche possibili perdite degli investitori che acquistano queste azioni a margine o assumendo posizioni short scoperte, una pratica attualmente illegale che prevede la vendita di un titolo short senza che siano state effettivamente prese in prestito le relative azioni.
Il flusso degli ordini potrebbe attirare una maggiore attenzione
La frenesia per i movimenti di prezzo delle azioni di GameStop e altre ha inoltre evidenziale il ruolo dei fondi hedge e di società di trading sofisticate nel mercato azionario e l’importanza del flusso degli ordini per molte di queste. Con l’aumento del numero di investitori e altri esterni all’attività del trading più informati su quello che avviene dietro le scene, aumenterà prevedibilmente la sorveglianza degli organismi di regolamentazione e legislativi sull’attività del trading e la struttura del mercato.
I broker discount generano ricavi in vari modi, con player più importanti e affermati quali Charles Schwab ed E*Trade (che fa parte attualmente di Morgan Stanley), dotati di bilanci più ampi e fonti più diversificate di ricavi rispetto a broker di dimensioni minori. Queste fonti includono commissioni, reddito sugli spread generato dall’investimento della liquidità dei clienti in conti di intermediazione e commissioni sulla gestione patrimoniale o la distribuzione.
Nuovi partecipanti quali Robinhood non addebitano commissioni, hanno un reddito sugli spread minimo a causa dei modesti saldi dei conti e non percepiscono commissioni sulla gestione patrimoniale. Come propulsore principale dei ricavi contano invece sul pagamento per flusso degli ordini, mentre questi costituisce solo una piccola quota dei flussi di ricavi più diversificati di broker più grandi. Robinhood e i suoi peer vendono il flusso di ordini retail a società di trading ad alta frequenza (HFT). Le società HFT pagano per il flusso degli ordini allo scopo di impiegare un software basato su algoritmi corrispondente e negoziare contro gli ordini con spread più ravvicinati rispetto alle borse. In pratica, si potrebbe dire che i clienti reali di Robinhood non sono i trader giornalieri e singoli investitori alle prime armi, bensì le HFT.
Il pagamento per il flusso degli ordini esiste da anni, ma i mercati del trading sono notevolmente cambiati con il passare del tempo. Una differenza fondamentale oggigiorno è il volume del trading che si è spostato da Borse azionarie quali il New York Stock Exchange (NYSE) e il NASDAQ a luoghi alternativi per il trading elettronico. Ciò ha destato preoccupazioni per la trasparenza e la capacità di ottenere la migliore esecuzione dei trade. Le HFT sono utenti di rilievo di questi luoghi alternativi, ma hanno un utile ruolo nella struttura di mercato fornendo ulteriore liquidità. Se gli organi di regolamentazione dovessero proibire i pagamenti per il flusso di ordini, una quota della liquidità fornita dalle HFT svanirebbe dal mercato.
La Securities & Exchange Commission (SEC) ha dichiarato di stare sorvegliando e valutando attentamente la situazione, ma i regolamenti relativi alla struttura del mercato tendono a richiedere un certo numero di anni per cambiare, considerando il processo molto scrupoloso da applicare (proposte della SEC, periodi per i commenti, stesura delle norme, programmi di test e altro) per assicurare che non provochino conseguenze non intenzionali. Secondo noi vi sono tre possibili voci da considerare per la regolamentazione: pagamento per flusso di ordini, requisiti di capitale più alti e un’imposta sulle transazioni finanziarie.
Queste ultime due voci ci sembrano molto improbabili, ma gli sviluppi relativi al pagamento per il flusso di ordini secondo noi merita una grande attenzione. Indipendentemente dal ruolo svolto o non svolto negli eventi venuti alla luce nelle ultime due settimane, attualmente è qui che sono puntati i riflettori e la SEC potrebbe riesaminare la pratica controversa. Un’altra possibilità è un irrigidimento delle norme per la concessione e l’assunzione di prestiti di azioni allo scopo di limitare vendite allo scoperto.
Definizioni
Un fondo hedge è un portafoglio di investimenti gestito aggressivamente che utilizza strategie di investimento sofisticate, quali leva finanziaria, posizioni long, short e su derivati nei mercati interni e internazionali con l’obiettivo di generare rendimenti elevati (in assoluto o rispetto a un benchmark di mercato specifico).
New York Stock Exchange (NYSE) è una Borsa azionaria con base a New York City, considerata la maggiore borsa azionaria mondiale in base alla capitalizzazione di mercato totale dei titoli quotati.
Nasdaq Stock Market, noto anche come NASDAQ, è una Borsa azionaria americana con base a New York City.
QUALI SONO I RISCHI?
Le performance passate non sono indicazione o garanzia di performance future. Va ricordato che non è possibile investire direttamente in un indice. I rendimenti degli indici non gestiti non riflettono alcuna commissione, spesa od onere di vendita.
I titoli azionari sono soggetti a fluttuazioni dei prezzi e possibile perdita del capitale. I titoli obbligazionari comportano rischi legati a tassi d’interesse, di credito, di inflazione e rischi di reinvestimento, oltre alla possibile perdita del capitale. Quando i tassi d’interesse salgono, il valore dei titoli obbligazionari scende. Gli investimenti internazionali comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei cambi, incertezze sociali ed economiche e incertezze politiche che possono far aumentare la volatilità. Tali rischi sono amplificati nei mercati emergenti. Le materie prime e le valute sono più rischiose, comportando rischi che includono le condizioni di mercato, politiche, regolamentari e naturali, e possono non essere idonee per tutti gli investitori.
Treasury USA (UST) sono obbligazioni di debito dirette emesse e garantite dalla piena fiducia e dal credito del governo degli Stati Uniti. Il governo degli Stati Uniti garantisce il capitale e i pagamenti di interessi sui Treasury USA quando i titoli sono detenuti fino alla scadenza. A differenza dei Treasury USA, i titoli di debito emessi dalle agenzie federali e da enti paragovernativi e gli investimenti associati possono essere garantiti, ma non obbligatoriamente, dalla piena fiducia e dal credito del governo degli Stati Uniti. Anche quando il governo degli Stati Uniti garantisce il capitale e i pagamenti di interessi sui titoli, tale garanzia non si applica a perdite risultanti da cali del loro valore di mercato.