Prospettive per il secondo trimestre (T2) 2022: Sintesi
Le notizie che l’anno passato erano in prima pagina (COVID-19 e Cina) hanno ceduto il posto a nuove preoccupazioni (invasioni e inflazione). Le banche centrali stanno passando da una stabilizzazione della crescita a una limitazione dell’inflazione. L’adeguamento a questo nuovo regime ha messo sotto pressione i mercati azionari e obbligazionari tradizionali. I gestori dei fondi alternative sono tornati a entusiasmarsi per le opportunità d’investimento long vs. short. Mentre potrebbe esserci uno stallo della tendenza al rialzo del beta nei mercati azionari e obbligazionari, con la dispersione sono migliorate le prospettive per la performance alpha-driven.
Punti salienti della strategia
- Commodities: L’invasione russa ha portato a un’estrema volatilità elevata delle materie prime e dislocazioni in quasi tutti i mercati. Storicamente, gli aumenti di volatilità hanno offerto maggiori opportunità nelle strategie di trading direzionale e relative value.
- Relative Value Livelli elevati di volatilità tra classi di asset e al loro interno offrono migliori opportunità di trading.
- Global macro: I gestori concentrati su fattori macro quali il cambiamento dei dati relativi all’economia, spostamenti della politica della banca centrale e sviluppi geopolitici potranno trovarsi ancora per vari mesi di fronte a un’ampia serie di opportunità per i temi a medio termine e il trading a breve termine.
| Strategia | Prospettive |
| Long/Short Equity |
Le prospettive a breve stanno migliorando per il Long/Short Equity mentre continua a diminuire l’incertezza relativa ai driver delle azioni. Le esposizioni nette e lorde erano state ridotte a causa dell’incertezza macro, e ora i gestori possono approfittare delle occasioni offerte da dislocazioni del mercato create dalla recente volatilità. |
| Relative Value |
Miglioramento delle prospettive dovuto a livelli già elevati di volatilità tra classi di asset e al loro interno, risultanti in una maggiore dispersione degli esiti e migliori opportunità di trading e di copertura. |
| Event Driven | Prospettive neutrali, con previsioni di rendimenti superiori dovute ad ampliamenti degli spread e punti di accesso più bassi, compensati da maggiori rischi normativi e geopolitici. Il contesto è favorevole a gestori che possono offrire una selezione migliore dei titoli e un trading attivo correlato agli eventi. |
| Credito | Gli spread del credito si sono ampliati ma sono ancora modesti. I gestori attivi nel credito corporate si concentrano tuttora su situazioni event-driven e quest’anno le posizioni short dovrebbero offrire il contributo più consistente ai rendimenti. Troviamo valore nel credito strutturato, in base alla natura garantita da attività e i tassi variabili di quasi tutte le partecipazioni. |
| Global Macro | Le opportunità per gestori concentrati su fattori macro hanno continuato a migliorare, con i movimenti del mercato dominati dagli attuali spostamenti geopolitici, la politica monetaria e le condizioni economiche generali. |
| Materie prime | L’invasione dell’Ucraina da parte della Russia ha creato dislocazioni su ampia scala nella maggior parte dei mercati di materie prime. Se si arriverà a una risoluzione, tali dislocazioni dovrebbero generare opportunità interessanti nel trading di relative value. I fondamentali sono passati in secondo piano rispetto ai fattori geopolitici. |
| Titoli Insurance-Linked (ILS) | I tassi sono saliti nell’intera verticale del rischio, considerando che l’affievolirsi del sentiment nei confronti di investimenti in ILS più rischiosi ha generato uno squilibrio tra offerta e domanda. Lo spread del mercato di catastrophe bond continua ad ampliarsi con l’avvicinarsi della stagione degli uragani. |
I temi macro che stiamo analizzando
In passato, alcune delle cause principali dei cambiamenti di regime del ciclo di mercato sono derivate da un cambiamento delle politiche relative ai tassi d’interesse, inflazione a livelli elevati e/o qualche tipo di conflitto militare. Nel redigere questa panoramica dei temi per il secondo trimestre, notiamo che tutti questi tre eventi macro oggi sono al centro dell’attenzione. In breve, l’invasione russa dell’Ucraina ha rafforzato la pressione sul ciclo d’inflazione iniziato verso la fine del 2020. Per reazione a queste pressioni dell’inflazione, molte banche centrali hanno indicato che i tassi d’interesse politici saliranno.
Per molti anni abbiamo ascoltato gli esponenti delle banche centrali chiedersi quale sia il metodo migliore per promuovere la crescita economica evitando al contempo pressioni deflazionistiche. Ironicamente, molti dei nostri gestori di fondi alternative e market strategist adesso si preoccupano per la possibilità che l’inflazione inneschi una spirale al rialzo mentre la crescita globale è modesta. Sul fronte positivo, vi sono alcune indicazioni di un miglioramento della situazione relativa al COVID-19, e si vede una leggera diminuzione delle strozzature nelle catene di approvvigionamento.
Per il futuro stiamo monitorando vari temi determinanti per i mercati e soprattutto il loro impatto sulla gestione attiva dell’alfa nei prossimi 9-12 mesi. Dislocazioni come quelle del primo trimestre tendono a offrire opportunità sia sul fronte long che su quello short dei mercati azionari, obbligazionari, di materie prime e dei cambi. È essenziale cercare di comprendere quali catalizzatori o eventi stabilizzeranno il sentiment degli investitori, in modo che i fondamentali macro e micro possano trainare sia il relative value che le opportunità d’investimento direzionale.
Ad esempio, quanto durerà la guerra tra Russia e Ucraina? A quale ritmo, e fino a che punto i responsabili delle politiche delle banche centrali intendono alzare i tassi d’interesse? La rececnte correzione dei titoli growth ha risettato le valutazioni a livelli opportunistici? Si risolveranno gli squilibri tra domanda e offerta relativi a prodotti per l’energia? E infine, quanto durerà questo ciclo dell’inflazione? Considerando la fluidità delle notizie più importanti che trainano questi temi, la volatilità del mercato generale potrebbe mantenersi superiore alla media fino a quando non sarà subentrata una certa chiarezza. Detto ciò, le discussioni e i commenti del nostro comitato per gli investimenti sono tendenzialmente favorevoli alle opzioni delineate qui di seguito, ritenute quelle più probabili.
Per quanto riguarda la guerra tra Russia e Ucraina, si ritiene (o si spera) che il conflitto sarà di breve durata e che si possa escludere un’ulteriore escalation. Inoltre, alcuni dei nostri gestori di fondi alternative ricordano che i mercati azionari stanno gestendo l’incertezza geopolitica con un panico a livelli relativamente bassi. I gestori macro/consulenti di trading delle materie prime (CTA) sono all’erta in cerca di opportunità che beneficerebbero di qualsiasi notizia positiva riguardante le questioni geopolitiche relative all’Europa orientale e l’Asia.
Cercano ad esempio segni di stabilizzazione nel real estate cinese e nel contesto economico più generale. Ritengono che certe valute siano sottovalutate e i rendimenti obbligazionari di certi mercati emergenti abbiano raggiunto livelli allettanti. Per chi si occupa del trading di materie prime, sia direzionalmente che su base spread, qualsiasi segno di stallo dei prezzi dell’energia, insieme a segni di un ciclo di crescita globale post-COVID presenta forti opportunità di arbitraggio e nuovi trend tecnici.
Adesso sappiamo che l’inflazione non era transitoria. E ora cosa succederà? Anche con un rallentamento dei trend dell’inflazione nel 2022, le pressioni sui prezzi resteranno elevate e limiteranno il ciclo di crescita dell’economia globale? Concordiamo con chi ritiene;che l’inflazione scenderà restando tuttavia superiore ai livelli medi storici di lungo termine. Siamo anche convinti che la crescita sarà modesta, escludendo qualsiasi escalation militare. In questo contesto, la selezione dei titoli nei mercati azionari e di obbligazioni societarie sarà fondamentale.
I trend beta-driven possono fare rumore, ma i trade degli spread alpha-driven dovrebbero contribuire alla performance nel 2022. I settori che beneficiano di un’inflazione superiore alla media attireranno gli afflussi degli investitori, mentre per altri la crescita degli utili potrà essere limitata a causa della contrazione dei margini di profitto. I gestori di azioni long/short e obbligazioni relative value prevedono come risultato un aumento della dispersone. Un posizionamento corretto a fronte di tali divergenze è stato abitualmente una buona fonte di risultati alpha-driven.
Inoltre il livello e il trend dell’inflazione, nonché il contesto associato dei tassi d’interesse tende ad essere un driver chiave per il trading del mercato dei cambi. Dopo anni di bassa inflazione, tassi d’interesse bassi o negativi, e volatilità inferiore alla media, i trader CTA macro sono entusiasti di tornare a generare performance tramite gli scambi con l’estero.
In sintesi, eventi di stress per il mercato non sono mai piacevoli nel breve termine, tuttavia le dislocazioni create durante periodi volatili aiutano a risettare opportunità long/short e di relative value alfa.
Prospettive per il T2 2022: Punti salienti della strategia
Materie prime
La decisione della Russia di invadere l’Ucraina alla fine di febbraio avrà probabilmente ramificazioni di lunga durata nel complesso delle materie prime. La Russia è stata un grande fornitore di energia per il resto dell’Europa, e con l’arrivo della guerra l’Unione Europea ha accelerato i programmi per ridurre la dipendenza dall’energia russa. La sferzata dei prezzi delle materie prime e l’aumento dei margin call hanno obbligato i trader a ridurre la propria attività, eliminando liquidità dai mercati ed esacerbando le oscillazioni dei prezzi. L’abbiamo visto nei mercati di materie prime, compreso il gas naturale europeo, dopo che il presidente russo Vladimir Putin ha iniziato a chiedere il pagamento in rubli dal gas al nichel, per cui il London Metal Exchange ha dovuto sospendere le contrattazioni per giorni dopo che in due giorni il prezzo è aumentato del 250%, e per i cereali quando i futures hanno avuto un balzo fino al limite dei cambi per sessioni consecutive all’inizio di marzo. La combinazione di forte volatilità, aumenti di rilievo dei requisiti di margine e nicchie di crollo della liquidità del mercato ha portato i fondi a dover adottare un approccio molto più conservatore nella gestione del rischio.
Volatilità del gas naturale in Europa vs. open interest
Aprile 2021-Marzo 2022
Fonte: Bloomberg. Importanti comunicazioni e condizioni del fornitore dei dati sono disponibili sul sito web www.franklintempletondatasources.com.
Relative Value
La volatilità è aumentata in un’ampia fascia di classi di asset, ma è particolarmente pronunciata per i tassi. L’aumento drammatico delle attese di inflazione e una reazione aggressiva della banca centrale hanno portato gli investitori a tenere conto di un aumento della volatilità implicita a livelli che non si erano più visti dalla dislocazione del marzo 2020 dovuta al COVID-19. L’esaurimento graduale della liquidità nei mercati dovuto ai rialzi dei tassi d’interesse e alla riduzione degli acquisti della banca centrale sosterrà prevedibilmente tassi di volatilità elevati, che potrebbero essere positivi per strategie mirate a un trading attivo e offerta di liquidità ai mercati.
Movimenti relativi nella volatilità implicita di tassi, azioni e cambi (FX)
Dicembre 2018-marzo 2022
Fonte: Bloomberg. Gli indici non sono gestiti e non è possibile investirvi direttamente. Non tengono conto di commissioni, spese e oneri di vendita. Importanti comunicazioni e condizioni del fornitore dei dati sono disponibili sul sito web www.franklintempletondatasources.com.
Global Macro
I fattori macro hanno continuato a dominare gli spostamenti recenti del mercato. Mentre le banche centrali stanno passando a un irrigidimento della politica per reazione all’aumento dell’inflazione, prevediamo che questo fattore possa continuare a predominare. Molti gestori discrezionali e sistematici macro avevano posizionato i propri portafogli in modo da beneficiare di questo trend, comprese posizioni long in materie prime o short nel reddito fisso. Con l’evoluzione del quadro macro e delle risposte politiche, i gestori concentrati su questi sviluppi possono trovare opportunità allettanti per il trading attivo.
L’aumento dell’inflazione porta a spostamenti della politica monetaria
1° gennaio 1990 – 1° febbraio 2022
Fonte: Database FRED. Gli indici non sono gestiti e non è possibile investirvi direttamente. Non tengono conto di commissioni, spese e oneri di vendita. Importanti comunicazioni e condizioni del fornitore dei dati sono disponibili sul sito web www.franklintempletondatasources.com.
Quali sono i rischi?
Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la possibile perdita del capitale. Gli investimenti in strategie d’investimento alternative e in hedge fund (congiuntamente, gli “Investimenti alternative”) sono di natura complessa e speculativa, comportano un rischio significativo e non devono essere considerati un programma d’investimento completo. Gli strumenti finanziari derivati vengono spesso utilizzati in strategie d’investimento alternative, implicano costi e possono creare una leva finanziaria nel portafoglio di un fondo che, a sua volta, può dare luogo a un’elevata volatilità e provocare perdite (e guadagni) per il fondo pari a importi notevolmente superiori a quelli dell’investimento iniziale da esso operato. A seconda del prodotto in cui si investe, un investimento in asset alternative potrebbe offrire un livello limitato di liquidità ed è adatto esclusivamente a soggetti che possono permettersi di perdere l’intero importo investito. Non è possibile garantire che le strategie d’investimento adottate da K2 o dai gestori delle società d’investimento selezionati da K2 abbiano successo.
L’identificazione di opportunità d’investimento interessanti è difficile e comporta un grado significativo d’incertezza. I rendimenti generati dagli investimenti alternative potrebbero non compensare adeguatamente gli investitori per i rischi economici e finanziari assunti. L’investimento in asset alternative è soggetto ai rischi di mercato tipici delle entità che investono in tutti i tipi di titoli, inclusa la volatilità di mercato. Inoltre, alcune tecniche di negoziazione utilizzate da investimenti alternative, come per esempio leva finanziaria e copertura, possono incrementare l’impatto negativo cui un portafoglio d’investimento può essere esposto.
A seconda della struttura del prodotto in cui si investe, gli investimenti alternative potrebbero non essere tenuti a fornire agli investitori valutazioni o determinazioni dei prezzi periodiche e potrebbero comportare in generale una mancanza di trasparenza in merito agli asset sottostanti. L’investimento in asset alternative può inoltre comportare conseguenze fiscali; prima di investire, un potenziale investitore deve pertanto rivolgersi a un consulente fiscale. Oltre a commissioni e spese dirette basate sugli asset, alcuni investimenti alternative come fondi di hedge fund, sono soggetti a spese e commissioni indirette e a compensi basati sugli asset dei fondi d’investimento in cui essi investono.