Un contesto di inflazione e crescita in evoluzione

Introduzione

Nel primo semestre del 2023 gli investitori hanno dovuto fare i conti con l’aggressiva stretta monetaria della Federal Reserve (Fed), con diversi trimestri consecutivi di calo degli utili aziendali, con due tra i più grandi fallimenti di banche nella storia degli Stati Uniti, con il quasi default del governo federale statunitense e con previsioni unanimi di una recessione per gli Stati Uniti e per l’economia globale.

Partendo da questi elementi, ho svolto il ruolo di moderatore in occasione di una tavola rotonda tra i nostri economisti di punta che ha visto la partecipazione di John Bellows, Portfolio Manager, Western Asset Management; Sonal Desai, Chief Investment Officer, Franklin Templeton Fixed Income; Michael Hasenstab, Chief Investment Officer, Templeton Global Macro; e Francis Scotland, Director of Global Macro Research, Brandywine Global. Il quesito chiave al quale intendevo dare risposta è: cos’ha in serbo per gli investitori il secondo semestre del 2023?

Riporto di seguito alcuni punti salienti del dibattito.

• Nell’arco dei prossimi 6–12 mesi l’inflazione continuerà a rappresentare un problema. Alcuni indicatori segnalano un rallentamento dell’inflazione e l’ingresso dell’economia globale in un periodo di disinflazione, ovvero di calo del tasso d’inflazione e frenata nel ritmo di crescita dei prezzi. Un mancato arretramento da parte dell’inflazione rappresenta un rischio, mentre l’inflazione dei prezzi core è risultata vischiosa, ma l’inasprimento delle politiche monetarie non ha ancora fatto sentire appieno i propri effetti ritardati nel tempo. Il rischio di deflazione, di effettiva discesa dei prezzi, è minore.
• Sebbene in molti Paesi l’inflazione stia scendendo, la ripresa economica globale appare disomogenea.
  • La Cina sta facendo fatica a individuare fonti di crescita economica. Alla riapertura post-pandemica del Paese non è seguita l’attesa impennata della crescita. È probabile che il governo cinese interverrà con ulteriori stimoli macroeconomici.
  • La ricostruzione delle catene di fornitura e il “friendshoring” dovrebbero contribuire a generare opportunità di crescita in determinati Paesi. La ricostruzione delle catene di fornitura sta determinando un aumento degli investimenti in Asia, specialmente in Paesi come India e Indonesia. Dovrebbero beneficiarne anche il Messico e il Canada.
  • Il Giappone ha tratto vantaggio dai recenti incrementi dell’inflazione dopo aver combattuto per decenni la bassa crescita economica. Gli attuali livelli di inflazione e crescita hanno creato opportunità per impegnare la liquidità delle imprese. Il Giappone ha beneficiato anche di una maggiore partecipazione femminile alla forza lavoro, che ha scongiurato una carenza di manodopera favorendo così la crescita.
• I prossimi dati economici dovrebbero confermare ulteriormente il rallentamento della crescita e della disinflazione in corso negli Stati Uniti. Tuttavia, sebbene i mercati prevedano da tempo una recessione, la forza dei consumatori statunitensi eviterà probabilmente una pesante recessione.
• A quale livello si stabilizzeranno i tassi d’interesse? Sembra esserci una disconnessione rispetto alla rapidità con cui caleranno in futuro. Il mercato finanziario sta valutando i tagli dei tassi con l’aspettativa di un ritorno dell’inflazione ai livelli pre-pandemici. Tuttavia, riteniamo che i 10 anni successivi alla crisi finanziaria globale del 2008 abbiano costituito un’anomalia e che l’inflazione dovrebbe tornare in linea con i livelli precedenti come trend di lungo periodo (negli Stati uniti l’inflazione di base si è attestata in media al 4% circa tra il 1958 e il 2008 e poco sotto al 2% dal 2009 al 2019)¹
• Secondo le previsioni i tassi d’interesse reali continueranno ad aumentare. La Fed ha appena approvato un altro aumento dei tassi d’interesse e si prevede che li manterrà al di sopra del 5% ancora per diversi trimestri. Il previsto rallentamento o la prevista flessione dell’inflazione nel periodo corrente non basterà a fermare i tassi d’interesse reali (tassi nominali meno inflazione), che aumentano anche se i tassi nominali rimangono stabili. Di conseguenza, gli investitori otterranno un rendimento superiore.
• Dove sono le opportunità?
  • Gli investimenti a reddito fisso stanno tornando ad essere dei validi strumenti di diversificazione del portafoglio. A differenza del 2022, quando sia le azioni che le obbligazioni hanno generato rendimenti negativi, oggi esiste una scarsa bassa correlazione fra gli investimenti in azioni, obbligazioni e altri asset di rischio.
  • L’incremento selettivo della duration offre un rendimento totale interessante. Nella seconda parte del 2023, riteniamo che una duration neutrale o breve offra migliori profili di rischio/rendimento. Insieme, gli attuali livelli di rendimento e il previsto picco dei tassi d’interesse generano un rendimento totale atteso positivo.
  • Il debito high yield presenta prezzi interessanti poiché gli investitori mantengono un atteggiamento cauto nei confronti dell’economia. I tassi attuali offrono agli investitori attivi rendimenti elevati. Tuttavia, gli investitori devono essere selettivi, poiché alcuni crediti societari di qualità inferiore sono soggetti al rischio di insolvenza e paventiamo un ampliamento degli spread creditizi.
  • I mercati emergenti possono apportare diversificazione. Molti mercati emergenti hanno dimostrato forza, in parte controllando l’emissione di debito in misura maggiore rispetto ai loro omologhi dei mercati sviluppati. Hanno inoltre agito rapidamente per riportare sotto controllo l’inflazione incrementando i tassi in anticipo rispetto alla Banca Centrale Europea (BCE) e alla Fed. Molte obbligazioni dei mercati emergenti offrono un’ulteriore fonte di rendimenti interessanti; è un’asset class non necessariamente sincronizzata con il resto del mondo.

Nonostante l’estrema volatilità degli ultimi sei mesi a livello di tassi d’interesse e di evoluzione delle opportunità, riteniamo che la Fed continuerà a calmierare l’inflazione e potrebbe mantenere i tassi più alti più a lungo di quanto ci si aspetti. Le opportunità di crescita variano a seconda dell’area geografica, così come dei settori e delle scadenze. L’obbligazionario è tornato a evidenziare una bassa correlazione con altri asset rischiosi, offrendo potenziale diversificazione e una maggiore protezione del portafoglio.