Pareri divergenti sulla traiettoria economica

Introduzione

La metafora della temperatura (troppo calda, troppo fredda o perfetta) è molto adatta anche per la situazione attuale nelle dinamiche del mercato. Stiamo assistendo a un surriscaldamento, che lascia presagire il rischio di inflazione e una possibile bolla? L’economia è troppo fredda, con una crescita fiacca e il rischio di stagnazione? O ci troviamo forse in quell’elusiva zona “Goldilock”, dove tutto è perfetto, almeno per ora. Abbiamo organizzato recentemente una tavola rotonda alla quale hanno partecipato economisti della nostra società, per ascoltare le varie view e opinioni in merito a tali questioni.

Hanno partecipato alla tavola rotonda per questa edizione di Macro Perspectives John Bellows, Portfolio Manager, Western Asset Management; Sonal Desai, Chief Investment Officer, Franklin Templeton Fixed Income; Michael Hasenstab, Chief Investment Officer, Templeton Global Macro; e Paul Mielczarski, Head of Global Macro Strategy, Brandywine Global.

Ecco qualche punto saliente emerso nel dibattito:

• L’economia statunitense è stata più resiliente di quanto anticipato, principalmente a causa dei fattori seguenti:
  • Il calo dell’inflazione ha dato una spinta al reddito reale e al potere di spesa.
  • A favorire la spesa sono stati anche i risparmi in eccesso accumulati nel corso della pandemia.
  • Le criticità registrate nel corso del periodo pandemico hanno subito un’inversione, con ad esempio un rimbalzo di produzione e vendite di auto grazie all’allentamento delle carenze di chip.
  • Il mercato del lavoro, infine, è risultato robusto e potrebbe sperimentare un rafforzamento più generalizzato se i lavoratori in sciopero nel settore automobilistico otterranno gli aumenti salariali che chiedono.
• Vi sono rischi di rilievo e un certo disaccordo tra i partecipanti alla tavola rotonda riguardo alla possibilità che la resilienza economica degli Stati Uniti prosegua. Molti fattori alla base di tale resilienza iniziano a venir meno. Nel quarto trimestre del 2023 riprenderà il pagamento dei prestiti studenteschi, fatto destinato con ogni probabilità a pesare sulla spesa. La disfunzionalità ininterrotta del governo potrebbe poi penalizzare la crescita. Esiste tipicamente uno sfasamento temporale di uno o due anni tra l’aumento dei tassi d’interesse e il loro impatto sulla crescita dell’occupazione; la Federal Reserve (Fed) ha iniziato a innalzare i tassi all’incirca 18 mesi fa, il che indica come, da qui in poi, un rallentamento sia più probabile. I partecipanti alla nostra tavola rotonda hanno espresso opinioni divergenti sia sulla possibilità che questa resilienza si protragga sia su quella che gli Stati Uniti evitino una recessione.
• La crescita economica in Europa e in Cina è risultata più lenta del previsto. L’Europa ha dimostrato forti difficoltà nel riprendersi dallo shock subito dal commercio nell’anno passato dopo l’invasione dell’Ucraina da parte della Russia. Il downside in Europa potrebbe riflettere l’impatto della politica più rigida della Banca Centrale Europea. La Cina ha dovuto affrontare molte sfide, tra cui un calo delle attività legate al settore immobiliare residenziale, che hanno messo sotto pressione i bilanci di imprese e amministrazioni locali. Il periodo di debolezza della crescita cinese rafforza un impulso disinflazionistico per l’economia globale.
• Per quanto riguarda i prezzi del petrolio non si prevede alcun impatto di rilievo sull’inflazione core. Attualmente gli aumenti del prezzo del petrolio sono legati a variazioni dell’offerta dovute a tagli della produzione e tensioni geopolitiche. Nel breve termine ciò darà impulso all’inflazione headline, ma è meno probabile che abbia un impatto sull’inflazione core. La situazione è inoltre diversa rispetto all’anno passato, quando i prezzi di tutte le materie prime sono saliti contemporaneamente. Nei prezzi di altre materie prime non stiamo infatti vedendo quest’aumento concomitante.
• L’incertezza che circonda il rischio, non ancora venuto meno, di uno shutdown del governo statunitense mette in rilievo la sfida di lungo periodo rappresentata dalla stabilità dei conti pubblici. Il Congresso USA rimane disfunzionale nella sua incapacità di raggiungere compromessi. La spesa per interessi rappresenta una percentuale del bilancio pubblico consistente e destinata ad aumentare con il rialzo dei tassi d’interesse. Dal momento che le emissioni di titoli di Stato riguardano in gran parte il tratto a breve della curva, per via della maggiore domanda di questi strumenti, ciò rende vulnerabile il bilancio nel suo insieme all’aumento dei tassi con la scadenza dei titoli e la loro riemissione ai tassi correnti.
• Con il rialzo dei tassi d’interesse ci appare interessante un passaggio dalla liquidità all’obbligazionario. Le obbligazioni generano total return producendo reddito, non solo in base alle variazioni dei prezzi. È un contributo stabile e consistente al rendimento del portafoglio. Le obbligazioni sono inoltre un asset che contribuisce alla diversificazione e, da qui in poi, dovrebbero esibire una bassa correlazione rispetto alle azioni.
• Dove sono le opportunità nell’obbligazionario? I partecipanti alla tavola rotonda hanno espresso pareri in alcuni casi simili, in altri discordanti; in particolare:
  • Nel complesso i partecipanti concordano sul fatto che l’obbligazionario risulta decisamente attrattivo rispetto sia agli ultimi 15 anni che alle altre asset class. Si tratta, a loro avviso, di un buon momento per iniziare a sbarazzarsi della liquidità e a investire in opportunità in ambito obbligazionario.
  • Obbligazioni investment grade. La qualità creditizia è elevata grazie allo stato di salute ancora buono dei bilanci aziendali. Ciò dà luogo a un potenziale di rendimento totale meno rischioso, a prescindere dalla duration.
  • Obbligazioni high yield. Nonostante il probabile aumento della volatilità nei prossimi 18 mesi a causa dell’aumento percepito del rischio di credito, le obbligazioni high yield a rating più elevato offrono interessanti rendimenti corretti per il rischio.
  • Mortgage-backed security (MBS) di agenzie USA. I partecipanti alla tavola rotonda concordano sul fatto che, negli Stati Uniti, le MBS rappresentino un’opportunità interessante. I rendimenti in questo settore sono più alti rispetto a obbligazioni investment grade con un rischio di default più basso. Oltre a ciò, possiedono una volatilità inferiore.
  • Debito dei mercati emergenti. È particolarmente opportuna un’attenzione verso le obbligazioni di quei Paesi che si apprestano a prendere il posto della Cina nel commercio diretto con gli Stati Uniti. Tra questi figurano India, Vietnam, Indonesia e alcune nazioni dell’America Latina.
  • Mercati sviluppati globali. Nei mercati sviluppati ci sono in effetti opportunità in ambito obbligazionario; a spiccare, in particolare, è il Giappone. Queste (ma il discorso vale anche per le obbligazioni dei mercati emergenti) trarrebbero vantaggio da un eventuale indebolimento del dollaro statunitense (per chi investa in titoli in valuta locale).