CONTRIBUTORI
Desmond Soon, CFA
Head of Investment Management, Asia (ex-Japan)/Portfolio Manager, Western Asset
Swee Ching Lim
Portfolio Manager, Western Asset
ANTEPRIMA
Nel 2020, un anno all’insegna della volatilità per l’universo obbligazionario, la Cina ha rappresentato un’oasi felice. Grazie a una robusta crescita economica e ad ampi rendimenti, la Cina ha registrato afflussi esteri record diretti verso i suoi titoli di Stato onshore e, a ruota, verso le obbligazioni delle banche pubbliche, che consideriamo titoli quasi sovrani e di alta qualità.1 In misura più contenuta, riteniamo che anche le obbligazioni delle maggiori banche commerciali cinesi meritino attenzione, soprattutto nel segmento offshore cinese. Il governo centrale cinese limita i volumi di titoli di Stato in valuta forte, mentre le grandi banche nazionali offrono un’ampia emissione di obbligazioni in dollari USA, che integriamo nei nostri portafogli obbligazionari globali.
Crediamo importante osservare che, storicamente, la titolarità estera di obbligazioni cinesi in valuta locale è bassa, sotto il 5%, principalmente a causa dei controlli sui capitali da tempo imposti dal governo. Negli ultimi 15 anni la Cina ha gradualmente allentato i regolamenti dei suoi mercati dei capitali e ha reso la proprietà estera sempre più accessibile.
Concettualmente, consideriamo le sei maggiori banche cinesi come un investimento a leva sulle emissioni sovrane cinesi e sulla futura crescita economica. Come spieghiamo in questo capitolo, l’imponente sistema bancario cinese (il più grande del mondo) gioca un ruolo diretto nell’attuazione delle strategie macroeconomiche dei decisori politici cinesi. Nelle pagine seguenti, non ci proponiamo di esaminare in dettaglio le singole obbligazioni bancarie. Intendiamo piuttosto aiutare gli investitori a comprendere l’ampia architettura del sistema bancario cinese e il ruolo che le sue banche giocano nel rimodellare la crescita futura del Paese.
Per la Cina diventare entro il 2025 un Paese quasi a prevalenza di classe media rappresenta un traguardo storico. Per riuscirci è necessario che i decisori politici cinesi emanino “linee guida” finalizzate a destinare i prestiti bancari a specifici settori e specifiche società. I decisori politici hanno ben chiarito alle banche che fare impresa “alla vecchia maniera” non rientra fra le opzioni contemplabili. Le SOE improduttive non possono più limitarsi a prendere in prestito maggiori risorse per cavarsi d’impiccio dalle difficoltà. È preferibile reindirizzare i prestiti verso aziende private le cui innovazioni organiche (non finanziate dal debito) possono generare una crescita. In linea generale questa nuova politica di finanziamento rappresenta un passo positivo. D’altra parte, però, introduce anche nuovi rischi, soprattutto tra le piccole e medie imprese (PMI) con tassi di insolvenza più elevati. Per le sei maggiori banche cinesi, sono rischi gestibili data la loro ampia esposizione alle SOE di rilevanza sistemica.
Per capire meglio come i responsabili politici stanno reincanalando i prestiti bancari, è utile partire dall’analisi del recente passato della Cina. Sulla scia della crisi finanziaria globale, le banche hanno pompato enormi quantità di credito nell’economia cinese. Si è scoperto che troppi prestiti sono andati sprecati. In un’ottica futura, il prestito bancario non mira a incrementare il volume dei prestiti per raggiungere nuovi traguardi in termini di prodotto interno lordo (PIL). Lavorando per il futuro della Cina, piuttosto che per inondare il Paese di credito, la PBOC sta impiegando quelli che percepisce come strumenti più efficaci di erogazione di finanziamenti, incanalando i prestiti verso settori e aziende di valenza strategica. E le società pubbliche non sono affatto finite fuori dai giochi; le SOE mantengono ruoli chiave nei settori strategici e nelle catene di approvvigionamento che alimentano la produzione a valore aggiunto della Cina. Sempre più spesso, tuttavia, si chiede alle banche di mettere le SOE su un piano di parità con le imprese private cinesi.
NOTE FINALI
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Fonte: Ma, G., Feng, P. e L. Zhang. “China Spotlight. Investimenti esteri in obbligazioni onshore”, Institute of International Finance, 11 marzo 2021.
QUALI SONO I RISCHI?
Tutti gli investimenti comportano rischi, inclusa la possibile perdita del capitale. Il valore degli investimenti può subire rialzi e ribassi; di conseguenza, gli investitori potrebbero non recuperare l’intero ammontare del proprio investimento. I prezzi delle obbligazioni si muovono di norma in direzione opposta a quella dei tassi di interesse. Di conseguenza, a mano a mano che i prezzi delle obbligazioni presenti in un portafoglio d’investimento si adeguano a un aumento dei tassi d’interesse, il valore del portafoglio può diminuire. Gli investimenti in obbligazioni di rating inferiore comportano un rischio più elevato di insolvenza e perdita del capitale. Le variazioni del rating di credito di un’obbligazione, o del rating di credito o della solidità finanziaria di un emittente obbligazionario, assicuratore o garante possono influire sul suo valore. Le obbligazioni con rating più basso e rischio creditizio più alto (rischio di insolvenza) abitualmente offrono tassi di interesse più alti per compensare gli investitori del rischio più alto associato all’investimento. I rendimenti elevati riflettono i maggiori rischi di credito associati ad alcuni titoli con rating inferiore detenuti nel portafoglio.
Gli investimenti esteri comportano rischi particolari quali fluttuazioni dei cambi, instabilità economica e sviluppi politici; gli investimenti nei mercati emergenti implicano rischi accentuati legati agli stessi fattori. Nella misura in cui un portafoglio si concentra di volta in volta su particolari paesi, regioni, industrie, settori o tipi di investimento, può essere soggetto ad un rischio più elevato di sviluppi negativi in tali aree di focalizzazione rispetto ad un portafoglio che investe in una gamma più ampia di paesi, regioni, industrie, settori od investimenti. Gli investimenti nei mercati emergenti implicano rischi dello stesso tipo ma più elevati, oltre a rischi specifici delle aree emergenti legati alle minori dimensioni e alla minore liquidità dei mercati, nonché alla mancanza di solide strutture legali, politiche, economiche e sociali a supporto dei mercati mobiliari. Tali investimenti sono esposti a una forte volatilità dei prezzi nel corso dell’anno. Oltre a quelli associati ai titoli di debito e agli strumenti finanziari esteri in generale, i titoli di debito sovrano sono soggetti a vari rischi quali, in via non limitativa, il rischio che un’entità governativa non sia disposta o in grado di pagare gli interessi e rimborsare il capitale sul proprio debito sovrano. La Cina può essere soggetta a livelli notevoli di instabilità economica, politica e sociale. Gli investimenti in titoli di emittenti cinesi comportano rischi legali specifici della Cina, compresi alcuni rischi legali, normativi, politici ed economici. I titoli immobiliari comportano rischi particolari, quali cali del valore degli immobili e una maggiore sensibilità a sviluppi economici e normativi avversi che influenzano il settore. Il settore tecnologico può risentire in misura significativa dell’obsolescenza di tecnologie esistenti, brevi cicli di prodotti, cali di prezzi e utili, concorrenza da parte di nuovi entranti nei mercati, nonché delle generali condizioni economiche. Le società e/o i case study citati in questo numero sono utilizzati a scopo puramente illustrativo; al momento non sono necessariamente detenuti investimenti da alcun portafoglio cui Franklin Templeton fornisce consulenza. Le informazioni fornite non costituiscono una raccomandazione o una consulenza finanziaria individuale per un titolo, una strategia o un prodotto d’investimento particolare e non costituiscono un’indicazione delle intenzioni di negoziazione di alcun portafoglio gestito da Franklin Templeton. Le performance passate non sono indicazione o garanzia di performance future.